粘胶短纤行业深度：供需格局持续改善，低库存推动行业景气上行.docxVIP

投资案件 结论和投资分析意见 我们预计在无纺布需求稳步增长、纺织服装需求持续复苏的带动下，未来粘胶短纤 需求将逐步修复；经过周期底部的行业洗牌，粘胶短纤中小产能部分出清，行业集中度 大幅提升，供需格局持续优化。当前产业链各环节库存处于偏底部，价格传导顺畅，粘 胶短纤价格上涨动能强。我们看好粘胶短纤景气有望上行，重点推荐国内粘胶短纤行业 头部企业中泰化学、三友化工，其余关注吉林化纤、南京化纤。 原因及逻辑 供给端：粘胶短纤行业自 2018 年下半年起开始全面亏损，行业内中小产能陆续退出，当前有效产能为 506.8 万吨，未来两年内行业无新增产能。2021 年赛得利收购澳洋健康 32 万吨产能，2022 年中泰化学收购兴泰纤维 15 万吨产能，2022 年行业CR3 （赛得利、中泰化学、三友化工）进一步提升至 68.7%。随着行业集中度的持续提升， 头部企业话语权将大幅增强。 需求端：2020 年受到全球公共卫生事件的影响，纺织服装需求下滑，一次性清洁用品带动了无纺布需求快速增加，2022 年水刺无纺布在粘胶短纤消费中占比达 15%。由于人们对公共卫生的更加重视，医疗卫生和民用清洁领域的需求将持续增长，预计水 刺无纺布对粘胶短纤的需求将保持稳步增长。2022 年国内纱线产量为 2719 万吨，同比下降 5.4%，不过考虑到产业链补库存的影响，预计 2023 年纱线还将持续拉动粘胶短纤需求稳步增长。 有别于大众的认识 市场可能担心粘胶短纤需求修复较慢，供需格局较差。 我们看好粘胶短纤景气有望上行。第一，粘胶短纤未来两年无新增产能，需求端的 纺服和无纺布有望保持稳步增长，且在下游的渗透率将持续提升，供需格局有望持续改 善；第二，当前粘胶短纤产业链各环节的库存仍处于底部区间，被动去库存阶段尚未结 束，未来主动补库存阶段将带来较强的上行动力。第三，随着新冠肺炎疫情结束，海运 费价格逐步回落，国际出口向好，下游纺织服装将带动粘胶短纤需求持续提升。 风险提示 国内纺织服装需求恢复不及预期的风险； 汇率波动或海外消费持续下降导致出口需求不及预期的风险； 粘胶短纤已停产企业在行情上行阶段复产的风险。 目录 TOC \o 1-2 \h \z \u 产能出清+兼并收购，粘胶短纤行业集中度持续提升 6 周期底部中小企业陆续退出，未来两年无新增产能 6 溶解浆价格回落，粘胶成本端压力缓解 8 纺服和无纺布需求稳步增长，下游渗透率有望提高 11 纱线需求提升明显，无纺布成为粘胶短纤需求重要增量 11 粘短渗透率提升是大趋势，棉花-粘短高价差将逐步修复 13 产业链价格传导顺畅，低库存推动行业景气上行 16 粘胶短纤复盘：价格中枢有望抬升 17 关键结论与投资分析意见 18 中泰化学：深耕氯碱和粘胶短纤主业，规划布局煤制烯烃扩大产业版图 18 三友化工：“两碱一化”循环经济效益显著，“三链一群”布局打开中长期发展空间 18 风险提示 20 图表目录 图 1：中国粘胶短纤产能占全球的 73% 6 图 2：国内粘胶短纤产能历经两轮大规模扩张 6 图 3：粘胶短纤企业平均现金流 6 图 4：2016 年粘胶短纤竞争格局 7 图 5：2022 年粘胶短纤竞争格局 7 图 6：2022 年全球溶解浆主要产地及产量分布 9 图 7：2022 年全球溶解浆下游消费结构 9 图 8：国内溶解浆表观消费量及增速 9 图 9：国内溶解浆进口依存度高 9 图 10：溶解浆价格与纸浆价格联动（单位：元/吨） 10 图 11：国内粘胶短纤表观消费量及增速 11 图 12：国内粘胶短纤需求结构 11 图 13：国内无纺布各工艺占比 12 图 14：国内水刺无纺布产量及增速 12 图 15：国内纱线产量及增速 12 图 16：棉花、粘胶、涤短总需求量（单位：万吨） 13 图 17：棉花、粘胶、涤纶短纤需求结构的变化 14 图 18：粘胶短纤比价关系与渗透率的相关性较低 14 图 19：国内棉花播种面积 15 图 20：国内棉花产量 15 图 21：中国和全球棉花库存消费比 15 图 22：内外棉价格对比（元/吨） 15 图 23：粘胶短纤和棉花的价差复盘（单位：元/吨） 15 图 24：人棉纱和粘胶短纤价格及价差 16 图 25：粘胶短纤库存（天） 16 图 26：纱线库存（天） 16 图 27：粘胶短纤价格复盘（元/吨） 17 表 1：国内粘胶短纤淘汰产能统计 7 表 2：国内粘胶短纤有效产能统计 8 表 3：国内粘胶短纤供需平衡表（万吨） 13 表 4：粘胶短纤上市公司业绩弹性测算 18 表 5：重点公司估值表 19 产能出清+兼并收购，粘胶短纤行业集中度持续提升 周期底部中小企业陆续退出，未来两年无新增产能 中国粘胶短纤产能稳居