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2022年股票市场中性策略研究报告 第一章 策略概况 市场中性策略，就是所指在某一现货品种多头策略的基础上，利用各类对冲工具建立空头头寸进行对冲构筑对系统性风险的敏感度为0的，以绝对Alpha收益为目标的女团策略。该策略对市场风险保持中性、不暴露市场风险资产规模，崇尚业绩稳定增长的绝对收益类投资策略。 这里的“市场风险”直观来说即为为经典的CAPM中的全市场风险，实际应用领域中则可以对应为具体内容权益指数的整体整体表现，比如沪深300指数和中证500指数等。在公募中这种策略对应“股票多空”型基金产品（Wind 分类），而在公募基金中则为“股票市场中性”（朝阳永续分类）。整体来看，中性策略的公募基金更多投资于沪深300成分股，使用股指期货IF合约对冲，而在公募基金中大多全系列市场选股，使用股指期货IC合约对冲。 第二章 模型和使用说明 图 策略示意图 资料来源：资产信息网 千际投行 IFIND 2.1 头寸构成：权益多头+对冲空头 一个直观的市场中性投资策略的头寸至少由两部分构成： （1）囊括了个股Alpha收益和市场Beta收益的权益多头女团； （2）仅囊括了市场Beta风险的对冲空头女团（比如股指期货等）。 一般来讲，多头和空头的合计风险资产规模可以掌控在一个较小的范围，以同时同时实现整体女团对市场Beta风险的“中性”。 整体女团的风险资产规模通常通过下式证实： 其中，mvi为第i只股票持仓量的市值，iA为第i只股票以A指数为基准排序的系数，CVA为A指数对应的股指期货每手的合约价值，即为为合约结算价合约乘数，n为所减持指期货合约的手数。 图 市场中性策略的头寸构成 资料来源：资产信息网 千际投行 中信期货研究部 2.2 多头端定量化方法色彩浓烈：掌控额外风险因子暴露 在实际投资决策中，市场中性策略还仍须掌控其他风险因子的暴露，具体内容涵盖行业因子和风格因子。 行业因子方面，通常挑选出一个针对全系列市场股票的行业分类标准，如中证一级行业、中信一级行业、申万一级行业和GICS等，市值平均值单一行业占比即可视为对该行业因子的暴露度。 风格因子方面，目前市场上大多采用Barra风险模型框架，具体内容涵盖8个大类因子：规模因子（Size)、波动率仅因子（Volitility）、流动性因子（Liquidity）、估值因子（Value）、质量因子（Quality）、动量因子（Momentum）、脱胎换骨因子（Growth）和股息因子（Dividend Yield），在这些小类因子之内又细分合计16个子类因子。 每只股票每个交易日在这8个或16个维度上都存一个具体内容的因子值，考虑到目前国内大多采用股指期货对冲市场风险，此处以IC合约为基准（对应中证 500 指数）进行说明。根据中证 500 成分股信息，即可排序出该指数在各风险因子上的暴露度，多头端构筑股票仓位时以中证500指数在各因子的暴露德博瓦桑县基准，并使多头股票仓位在各风险因子上与中证 500 指数相近，空头端的使用IC合约进行对冲，这样构筑的整体女团便可以表示在各风险因子上中性，女团所产生的收益只囊括阿尔法收益。 图 MSCI 风格因子模型 资料来源：资产信息网 千际投行 WIND、MSCI 2.3 对冲端的挑选出非常非常有限：以股指期货居多 市场中性女团的对冲端的可以使用的工具主要存：股指期货、期权、融券和收益互换。目前国内市场大部分的中性策略产品都挑选出了股指期货作为对冲方式，少部分公募基金可以挑选出融券对冲。 影响对冲工具挑选出的主要因素涵盖：对冲精度、对冲容量和对冲成本。 （1）对冲精度 代表对冲工具对投资女团风险的管控和刻画能力。在期货、期权和融券对冲中，融券对冲就是精度最高的挑选出适合于构筑上文提到的“更苛刻”的市场中性女团，通过卖空个券，并使多空女团之间的因子暴露绝对值完全相匹配，精准订做投资女团理想的风险暴露期权有着“收益结构不等距”的特点，常用的对冲方式存：维护型策略、看看股票策略、衣领型策略，期权的优势就是可以存留对投资者有利的方向上的系统性风险暴露。股指期货介于期权和融券之间，股指期货对冲的系统性风险暴露可以比期权对冲小，虽不如融券的风险订做效果出众，但可以并使多空女团的beta市值资产规模十分相符。 （2）对冲容量 即为在考量流动性和交易的冲击成本情况下，投资者使用单个对冲工具所能构筑空头女团的最轻市值。对冲容量就是投资者挑选出对冲工具的关键考量因素。一种理论上对冲精度最高的工具若无法在容量上相匹配多头女团头寸，便可以遗留下无法对冲的系统性风险资产规模，投资者便可以变为容量更大的对冲工具。对冲容量的精确测算存难度，在这里只基于一些假设，对股指期货、场内期权和融券的对 冲容量搞出一个对数估计。 （3）对冲成本 股指期货通常使用当季合约的年化八折溢价率回去