中国经济转型与股票投资市场分析报告.pdf

[Table_Info1] 中国A 股策略 策略 [TABLE_TITLE] [Table_Info2] 转型十问 证券研究报告 2023 年09 月11 日 兼论中国经济转型与股票投资 [TABLE_SUMMARY] 本篇报告旨在讨论的十个中长期问题包括：1）经济发展中的“日本化”与 [Table_Author1] “拉美化”的本质是什么？2）东亚模式是如何突破中等收入陷阱的？3）青 年失业等经济现象是否存在其他中长期影响？4 ）资产负债表衰退风险下的 财政刺激方向在哪里？5）双循环中的内需扩张方向可能有哪些？6）外需扩 张时应更侧重发达市场还是新兴市场？7）新多极化地缘环境下的中国企业 全球竞争优势在哪里？8）地缘政治影响下，中国是否存在GNI 与GDP 走 阔的可能性？9）经济增速换挡一定会拉低股市回报率吗？10）日股经验下 的股市行业配置对中国有何借鉴？ 我们将中国“汲取日本经验推动经济长期结构转型”视为未来的基准情形。 老龄化、地缘政治的压力使得中国的转型难度远高于日本，且国内当前存在 的一些资产负债表衰退风险也较日本来得更早。纵然中国在已经推进数年的 财政扩张后，进一步扩张财政开支存在一定的难度和争议，但我们对中国解 决当下经济问题的能力抱有极大信心。因此我们将中国“汲取日本经验推动 经济长期结构转型”视为未来的基准情形。在这一状态下，我们认为能跑出 长期超额回报的中国行业或公司可能具备以下特征：1）出口链有望培育中 国的国际巨头；2）关注具备更强和更高效CAPEX 投资能力的中国企业； 3）关注低负债率且高 ROE 的企业。我们在基准情形下关注出口链具有强 且高效 CAPEX 投资能力，且负债率低于 50%、ROE 高于25%的中国企 业，尤其是其中的电力设备、汽车、化工、机械和电子等高端制造业，以及 电商零售、游戏和家电等消费品牌的孕育。 基准情形的上下行风险：我们将乐观情形定义为“东亚模式持续带动多产业 稳定增长”。若中国在近期快速开启对当前经济下行现状的应对，快速加大 财政与货币政策的支持力度，推动体制改革或国企改革等有效提升经济生产 效率的政策，地缘政治压力持续改善等。那么中国将更有能力汲取日本和拉 美国家的发展教训，尽力维持东亚模式的发展特征，在这种情形下，中国的 长期经济增长中枢有望维持在4% 以上，并在国内产业转型升级的同时有效 缓解转型的压力与阵痛。在乐观情形下 A 股可投资行业将增多（类比日本 70 年代跑赢指数行业较60 年代显著增多），对于转型受益方向（科技制造 和内需消费）行业的配置将更加有利。但需注意的是，在城镇化快速增长时 期受益的地产和建筑等行业在经济转型期（城镇化增速放缓）的表现往往较 差。同时我们将悲观情形定义为“经济总量阵痛下的行业选择”。若政策对 经济压力的应对较为被动，那么中国短期经济增速可能将陷入转型的阵痛 期。在悲观情形下，日本90 年代的股市表现的参考意义增加，股市整体呈 现负回报，投资者可能需要进一步集中对于高成长科技领域的配置才能跑赢 市场。 风险提示：经济下行风险、地缘政治风险、刺激政策力度和节奏慢于预期风险。 [Table_Info4] Nomura | 2023.09.11 中国A 股策略 正文目录 基于海外比较视野下的转型十问6 “ 日本化”与“拉美化”的本质是什么？6 二战后成