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海外镍资源的先行者 力勤资源（02245.HK）投资价值分析报告 ｜2023.2.6 中信证券研究部 核心观点 公司在印尼镍冶炼行业拥有先发优势及成本优势，率先享受高镍价红利，镍冶 炼产能快速扩张将持续增厚公司利润。预计2022-2024 年公司归母净利润分别 为23.16/29.79/33.28 亿元，给予公司2023 年 8 倍 PE 估值，对应目标市值为 284 亿港元，目标价为 18 港元/股，首次覆盖并给予“买入”评级。 ▍公司打造镍湿法冶炼标杆项目，享受镍价高企带来的红利。公司以镍贸易业务 起家，2017 年起涉足镍冶炼行业，2018 年公司在印尼布局镍冶炼产能，成功 打造出业内标杆的湿法冶炼项目。受益于镍价高企以及项目顺利投产，公司2022 年上半年实现归母净利润 13.5 亿元，同比大幅增长 1469% 。 ▍电池用镍保持高速增长，印尼投资注重先发优势。根据Woodmackenzie 预测， 受到全球锂离子电池出货量快速增长以及电池材料镍含量提升的双重拉动， 2022-2040 年全球电池用镍量有望保持9.3%的年化增速。凭借资源优势，印尼 成为镍行业的投资热土，截至2022 年底，在建镍冶炼产能超过 110 万吨/年， 其中湿法冶炼工艺凭借更低的能耗和运营成本逐渐成为主流。随着印尼政府收 紧镍产业政策，匹配的矿石和电力供应愈发紧张，率先获得稳定矿石供应和基 础设施配套的企业将占据竞争优势。 ▍公司率先投产镍冶炼产能，总产能规划达到 40 万吨/年。公司与印尼本土企业 Harita 集团合作，后者向公司独家供应镍矿资源，供货期自 2021 年起持续 20 年。公司HPAL 项目是印尼最早投产的镍湿法冶炼项目，总设计产能达 12 万吨 /年，在镍价高企时为公司带来丰厚利润，积累起先发优势。RKEF （火法）项 目设计产能为28 万吨/年，已顺利投产第一条产线。我们预计2025 年公司印尼 镍冶炼产能将增至40 万吨，权益产能增至22 万吨。 ▍公司改进镍湿法冶炼技术，镍生产成本为行业最低水平。公司与中国恩菲合作 改进镍湿法冶炼工艺，提升产线运行稳定性和镍钴回收率。受益于工艺改进， 公司 HPAL 项目一期产能爬坡期仅2 个月，产能利用率达 112%，镍回收率从 公司预期的 83%提高至 91%，正常运行时间从预期的 7500 小时提高至 8000 小时，各项运营指标创行业最好水平，镍钴化合物现金成本为行业最低水平， 2021 年和22H1 公司HPAL 项目镍生产成本分别为 1.0/1.2 万美元/吨。 ▍公司作为国内唯一纯镍上市公司，市场地位突出。公司是国内上市公司中唯一 一家对外销售电池用镍原料的企业，产业链地位突出，受到了下游客户的高度 重视。公司已经与格林美、容百科技、当升科技等电池材料头部企业签署供货