主要消费产业行业研究：寻找新的中枢，相信消费韧性-20240121-国金证券-19页.pdfVIP

2024年01月21日

（维持评级）

主要消费产业行业研究

证券研究报告

国金证券研究所

分析师：龚轶之（执业S1130523050001）

gongyizhi＠

寻找新的中枢，相信消费韧性

投资建议

社零增速略降，寻找新的中枢。结构上看，2023年12月商品零售同比增长4.8%，餐饮收入同比增长30%，低

基数基础上服务消费依然占优。从更长期视角看，2023年全年社零同比增长7.4%，2021-2023年复合增速3.4%，

中国消费总需求已从10%增速时代进入5%时代。2024年服务消费对社零的拉动作用大概率减弱，而居民去杠

杆趋势尚未明确，因此时代变化之后，新的增速中枢有待观察，这对板块盈利预测和估值都有重大意义。

扩表意愿回落，杠杆率至高位。2023年12月居民端中长期贷款同比少增403亿元，伴随地产市场相对疲软，

居民扩表意愿或许依然处于较低水平。从居民杠杆率角度看，2023年全年整体维持高位震荡水平，经济增速有

所回落同时信贷扩张速度也在放缓，截至2023年四季度我们预测杠杆率约为63.5%。由此可见，中国自2020

年四季度杠杆率见顶，2023年未见继续上升的趋势，去杠杆压力或许仍较大，相应的消费需求复苏也还有压力。

储蓄率已回落，消费韧性显现。消费的源动力：1）收入增长；2）居民加杠杆。居民收入在2023年增长6.3%，

2021-2023年复合增速5.7%，已开始高于同期社零增速。我们理解2020-2023年处于“偿债”阶段，消费高增

速回落并进一步低于收入增速，但收入增速或许是未来增速的下限水平，也是消费韧性的根源。从居民储蓄率上

看，2023年已经从一季度仅次于2020年的水平下滑至四季度接近2021年的水平，也反映出消费意愿的好转。

展望后市，消费基本面已经历相当程度出清，估值层面也有明显回落，市场钟摆从2021年初的高点跨过中点向

另一端运动，风险收益比回到合理区间。景气回归还有待观察，但布局机会已经显现，我们建议关注：1）低估

的优质龙头，例如高端白酒、运动服饰；2）红利策略标的，纺服、家电板块中高股息且业绩稳定公司。

行情回顾

涨跌幅：上周各行业多数下跌，农林牧渔（-4.5%）、社会服务（-3.0%）、轻工制造（-2.2%）板块跌幅居前。

成交额：大消费行业整体日均成交额1,308.2亿元，周环比上涨10.6%，占A股整体日均成交额的18.9%。

交易动态

A股流动性跟踪：资金流出增大。股权融资-150.7亿元；股东减持-41.9亿元;新发基金+5.4亿元;融资资金-88.5

亿元;陆港通资金-369.3亿元。

主力资金流动：上周大多行业呈现主力资金净流出状态，食品饮料、传媒、商贸零售板块主力资金净流出金额居

前。美的集团（家用电器）、游族网络（传媒）、三七互娱（传媒）主力资金净流入金额居前。

北向资金流动：上周北向资金大多呈净流出，传媒、农林牧渔、社会服务净流出额居前。美的集团（家用电器）、

山西汾酒（食品饮料）、神州泰岳（传媒）北向资金净流入金额居前。

南向资金流动：上周社会服务、纺织服饰、食品饮料行业南向资金净流入居前。冠城钟表珠宝（纺织服饰）、KEEP

（社会服务）、LOCCITANE（美容护理）南向资金净流入金额居前。

市场情绪：融资交易占比6.7%（上期为6.7%）；沪市换手率0.7%（上期为0.6%），深市换手率1.7%（上期

为1.6%）。

基金仓位：偏股混合型基金估算仓位81.2%（上周79.9%），灵活配置型基金估算仓位64.9%（上周64.3%）。

热点题材：冰雪旅游、旅游出行、家用轻工精选。

风险提示

疫情反复风险、居民消费意愿不足风险、市场波动风险。

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