宏观经济研究：中国自然利率和泰勒公式.pdf

宏观经济研究**专题报告

内容目录

1.中国自然利率估算3

2.中国泰勒规则测算6

3.总结8

参考文献8

风险提示9

图表目录

图表1：有关中国自然利率水平估计的相关研究成果3

图表2：中国自然利率测算结果（%）4

图表3：中国自然利率与潜在经济增速（%）4

图表4：美国自然利率与潜在经济增速（%）5

图表5：中国实际GDP增速与潜在增速对比%5

图表6：中国利率缺口（%）5

图表7：实际利率与贷款需求5

图表8：部分泰勒规则模型总结6

图表9：回归结果表7

图表10：产出缺口、利率缺口、通胀缺口（%）7

图表11：七天回购利率实际值与拟合值（%）7

图表12：自然利率预测（%）8

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宏观经济研究**专题报告

1.中国自然利率估算

自然利率是宏观经济总供求达到均衡时的实际利率水平，它由该经济体的储蓄、投资以

及禀赋等要素决定。而现实利率与自然利率不同，可能受到货币供给量、国际资本流动

以及财政政策等影响，现实利率与自然利率的缺口与产出缺口、通货膨胀息息相关。我

们无法直接观测到自然利率，只能通过计量手段推测。类似于产出缺口，利率缺口也有

助于我们理解经济状况以及为政策制定提供建议。

最近几年估算中国自然利率的研究较多，比如李宏瑾，苏乃芳，洪浩（2016）使用Laubach

andWilliams式模型，估计2004年至2014年间中国的自然利率在1.5至4.5%之间

波动。徐忠和贾彦东（2019）的研究利用了包括LaubachandWilliams式模型和小型

DSGE模型在内的各种模型来估计1995-2018年间的中国的自然利率，主要在-4%至

4%之间。孙国峰（2021）在BIS发表的工作论文也论证了中国自然利率水平，其认为

在20世纪九十年代后期到2010年期间平均在3%-5%，其后的十年间则降至2%左

右。

在以上论文中，自然利率的指标选择也不同。孙国峰（2021）将贷款利率作为首选指标，

李宏瑾等（2016）将隔夜回购利率作为自然利率的对标利率；还有其他研究是用6个月

贷款利率等。我们在前期一系列报告中发现，中国利率体系分割较为严重，传导并不顺

畅。比如存款利率决定了存款市场，贷款利率决定了贷款市场一样，存款和贷款利率因

为存在息差而造成两者并不完全同步。为了更好的体现市场利率的变动，本文分别选用

七天回购利率和贷款利率测算自然利率，其中贷款利率参照2023年12月发布的《中国

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货币调控机制的转型》，由两阶段利率组成。

图表1：有关中国自然利率水平估计的相关研究成果

方法文献利率指标选取样本区间自然利率估计结果

泰勒规则金中夏(2012)隔夜同业拆借利率2000-2011年2