A股投资策略分析报告-结合预期和趋势视角的宏观定价交易模式.pdf

证券研究报告

2024年04月30日

结合预期和趋势视角的宏观定价交易模式

核心提要

u宏观阶段划分

区分宏观周期中的趋势变化阶段：将货币、信贷、经济周期划分成上行和下行区间。假定完整阶段中大约有1/2的时间是处于中部趋势的确定区间、1/4的时间分别处于底部和

顶部的不确定阶段，以此将宏观变量变化阶段划分为“上升初期、上升中期、上升末期、下降初期、下降中期、下降末期”6种趋势位置。

u结合预期和趋势视角的宏观定价交易模式

探讨趋势视角下的资产定价模式：从经济相对过往水平（向上、向下）分析成长、盈利质量、估值、波动类资产的定价效率。成长类因子方面，经济下行期间、利率较为宽松，

流动性驱动成长因子定价效率较高；且高景气高弹性的公司基本面相对独立于宏观经济；基于困境出清逻辑，预期因子在下降后期表现较好。质量类因子方面，杠杆在下降中

末期由于整个经济处于存量出清阶段，相对收益较差；而利润率等结构在中后期有效性更高。

探讨预期视角下的资产定价模式：将经济意外（是否超预期）和经济周期（经济上行、经济下行）交叉分组，对比分域场景下指数收益及四类资产的定价效率。对比经济意外

和经济周期，当经济下行且低预期时，利润率因子有效性相对更高；当经济下行但超预期时，大盘、成长类资产表现更优；当经济上行且超预期时，杠杆因子有效性更高。低

波动因子在经济超预期时不管上下行占优。对比通胀意外和经济周期，当经济下行但通胀低预期时，红利风格、高利润率占优；当经济上行且通胀超预期时，杠杆因子有效性

更高，现金流红利因子回撤，大盘风格明显优于小盘。

经济周期对应优势风格：在经济上行初期、中期应重视质量价值低波的配置，在经济下行中期、末期应重视质量成长的配置。

u预期和趋势视角下的优势交易结构解析

不同增长类型资产数量占比变化与经济周期位置有较强的相关性：基于扣除非经常性损益后的净利润同比指标，将资产划分成五类不同增长类型资产，当前市场对“企业利润

低速稳定”的资产关注度提升。在经济上升期，大幅亏损的资产数量占比下降、减速增长和加速增长的资产数量占比上升；在经济下降中期和末期，大幅亏损的资产数量占比

下降、低速增长和困境反转的资产数量占比上升。我们用经济下行期的盈利改善区间定位经济下行中期和末期，两者重合度较高。

质量价值低波与高增速高弹性策略结合：在经济上行初期、中期应重视质量价值低波的配置，在经济下行中期、末期（盈利改善）应重视高增速高弹性策略。基于不同增长类

型数量占比变化筛选出来的下行区间中盈利改善共8段，占全时间区间的42.63%。从2011年2月28日至2024年3月29日，结合预期和趋势视角的宏观定价交易策略年化收益

16.61%，夏普比0.67，相较于单一策略高增速高弹性、质量价值低波均有明显的增强。

u风险提示

本报告所有分析均基于公开信息，不构成任何投资建议；报告中采用的样本数据有限，存在样本不足以代表整体市场的风险，且数据处理统计方式可能存在误差；报告中结论

均基于对历史客观数据的统计和分析，但过往数据并不代表未来表现。

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01.宏观阶段划分

02.结合预期和趋势视角的宏观定价交易模式

03.预期和趋势视角下的优势交易结构解析

04.最新持仓推荐

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宏观阶段划分

p经济周期：当前处于上行阶段

●用PPI、PMI、GDP来刻画经济周期的阶段特征。由于GDP增速公布频率偏低，因此我们加入频率较高的PPI同比和PMI同比。

●其中我们将制造业PMI转化为同比增速：当月PMI指数减50，即为环比增速，将PMI环比增速加1累乘12个月，再減1获得同比增速。

●截至到2024年3月末，当前经济周期处于上行阶段。