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华安研究•拓展投资价值

2024年金融债中期投资策略：金融主体布局，行业/条款博弈

➢报告摘要：

⚫金融债：还有哪些有效策略？

金融债还有哪些有效策略？与城投债不同，金融债没有母子套利、事件博弈、担保策略等，但除久期/下沉策略外，

还存在①行业策略：行业下沉、②主体策略：管理风格分类、③条款策略。

行业下沉策略：从流动性与信用定价的角度出发，可从国有大行→券商→保险/中小银行→租赁→amc的定价逻辑进行

择券，目前收益率高于3%的金融债板块集中于城商行二永、农商行二级、保险资本补充债。

管理风格分类策略：可关注如市场化程度较高、管理风格统一的省份，广东、浙江、重庆。

条款策略：按属性划分，银行、保险、全国性amc、金租更偏向金融，一般含有减记条款，而券商、地方amc、担保、

商租偏产业，条款略松。从条款层面，可关注券商、保险次级债配置价值，另外可依据银行次级债（利息来自于可分

配项目）与保险次级债的付息条款进行挖掘。

⚫信用视角下的负债成本率择券

信用角度来看，价方面，城商行负债成本与债券估值正相关，农商行关联程度不明显，可通过存款付息率来更高频判

断银行揽储动机/成本端变化；量方面，同业负债占比波动可能是风险暴露的先行指标。

2023年，中小银行报表有何变动？不良率被动下降、资本充足率被动提升。一方面，“大行放贷、小行买债”逻辑下

贷款/新增不良资产减少，不良率被动下降；另一方面，配债资本占用低于放贷，银行资本充足率被动提升。

如何衡量银行参与化债的力度？资产增速降低×贷款占比提高类银行参与城投化债或较多，择券方面重点关注资产增

速降低+贷款占比降低类银行。

敬请参阅末页重要声明及评级说明华安证券研究所

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2024年金融债中期投资策略：金融主体布局，行业/条款博弈

➢报告摘要：

⚫保险债：日本利差损、保险新规对择券有何启示？

2024年保险债供给预计缩量，规模在700亿元左右。从批文的批复节奏上看，23Q2、23Q3、23Q4、24Q1批文下发金额

分别为206亿元、440亿元、602亿元、0亿元，年初至今仅人保财险获批120亿元，预计全年保险债发行金额在700亿元

左右。

保险债投资的三座大山【之一】：利差损风险。参照日本经验，寿险公司相较于财险公司更易面临利差损风险（日本

9家实质风险险企中7家为寿险、2家为财险），中型保险公司更易面临利差损风险（日本10家中型寿险公司中6家于

1997-2001年间破产）。从处置手段上看，日本通过①调整预定利率，且允许下调有效保险合同的预定利率、②股份

制改革、③行业并购重组、④依据偿付能力分档管理、⑤建立投保人保护制度的方式应对利差损风险。

保险债投资的三座大山【之二】：I9I17新规有何影响。2023年一季报起，上市险企/非上市但与外资上市股东有并

表需求的保险公司应采用新的保险合同会计准则IFRS17和IFRS9，非上市2026年实施。2023年保险公司其他综合收益

大幅波动，一方面可能源于I9实施下记入其他综合收益的金融资产一次性转入损益，另一方面可能源于精算假设变化

对于保险合同金融变动的调整。

保险债投资的三座大山【之三】：险企资产投向哪里。人身险公司：银行存款（8.56%）、债券（45.96%）、股票（

7.21%）、证券投资基金（5.38%）、长期股权投资（9.15%）、其他（23.75%）；财产险公司：银行存款（18.09%）

、债券（37.82%）、股票（6.26%）、证券投资基金（8.84%）、长期股权投资（6.47%）、其他（22.52%）。

风险提示：数据统计与处理产生的误差。

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择券策略：行业-主体-条款三维度择券框架

银行债：信用视角下的负债成本率择券