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2024年淮河能源研究报告：“煤窝办电”蓄新能_资产注入犹可期

1.历史悠久的安徽省属煤电联营企业

安徽省属“能源+物流”综合性企业。淮河能源前身为芜湖港储运股份有限公司，成立于2000年11月,由原芜湖港务管理局改制发起组建，2003年3月在上交所上市，股票简称“芜湖港”。2010年，上市公司发行股份购买淮南矿业所持有的淮南矿业集团铁路运输有限责任公司100%股权和淮矿物流100%股权，完成后上市公司的控股股东由芜湖港口有限责任公司变更为淮南矿业，实际控制人变更为安徽省国资委。2014年变更证简称为“皖江物流”。2016年，上司公司实施重大资产重组，控股股东淮南矿业集团所属煤炭、电力业务板块部分资产注入上市公司，由此形成“能源+物流”多元化业务结构。2019年，公司以作价入股方式，将所属省内港口资产整合至安徽省港口运营集团，目前持股比例31.92%，为省港口运营集团第二大股东。为充分体现公司实际主营业务，并与未来发展方向相匹配，公司将名称由“安徽皖江物流(集团)股份有限公司”变更为“淮河能源(集团)股份有限公司”，证券简称由“皖江物流”变更为“淮河能源”。

公司主营业务涵盖物流贸易、电力、煤炭、铁路运输。从营收结构看，近五年公司物流贸易贡献营收占总营收比重在45%-70%区间浮动；其次是电力业务，营收贡献在16%-31%区间浮动；煤炭业务营收占比维持在10%左右。从毛利结构看，由于物流贸易板块毛利率较低，毛利贡献较小，而铁路运输板块受益运营模式贡献毛利基本稳定。尽管公司为稳健的煤电一体化企业，但煤电一体化业绩拆分为电力及煤炭，电力及煤炭板块毛利受煤价波动影响近三年波动较明显。2023年物流贸易、电力、煤炭、铁路运输四大板块毛利占比分别为8%、33%、28%和24%。

控股股东为淮南矿业集团，实控人为安徽省国资委。截至2024年一季报，公司控股股东为淮南矿业（集团）有限责任公司（简称“淮南矿业”），持股比例56.61%，同时淮河能源控股集团有限责任公司（简称“淮河能源控股”）作为淮南矿业控股股东，为公司间接控股股东。公司第二大股东为上海淮矿资产管理有限公司（简称“上海淮矿”），持有上市公司6.66%股权，淮南矿业与上海淮矿同受淮河能源控股控制，存在关联关系，属于一致行动人。公司实控人为安徽省国资委。

2.坚持煤电一体化经营之路，保障盈利稳定性

2.1.“煤窝办电”锁定稳定煤源，降低运输成本

国内首创“大比例交叉持股”煤电联营模式，公司自有丁集煤矿与田集电厂配套实现“煤电双赢”。公司火力发电业务主要由公司全资电厂、控股子公司淮沪煤电及参股公司淮沪电力开展，截至2023年底，公司合计控股+参股火电装机491万千瓦，分别为潘集电厂1期、田集电厂1期、顾桥电厂、潘三电厂和田集电厂2期。其中，淮沪煤电和淮沪电力采取的是煤矿和电厂共属同一主体的煤电联营模式，产业实体包括田集电厂1期项目和2期项目以及配套的丁集煤矿，淮沪煤电下属的丁集煤矿（可采储量约6.4亿吨，核定产能600万吨/年，设计服务年限78年）作为淮沪煤电煤电一体化项目配套煤矿，主要产品是动力煤，用于田集电厂1期和2期项目发电用煤。田集电厂1期项目与丁集煤矿共属淮沪煤电有限公司（简称“淮沪煤电”），这家公司于2005年由淮河能源(集团)股份有限公司（目前持股50.43%）和上海电力股份有限公司（目前持股49.57%）按照“煤电联营、均股合资”原则组建，后被称为行业内首创煤电一体化的“淮南模式”，并获得国家发改委高度认可并推向全国。而在这种煤电联营模式下，公司田集电厂在煤炭原料的采购、运输、储藏等固定成本支出方面拥有明显比较优势，火电燃料供应可靠性高，电厂存货压力较小，一定程度上提升了电厂的运行效率和机组盈利能力，平抑煤炭价格波动对盈利带来的影响。

其余火电厂发电用煤由控股股东所属煤矿保供，煤炭来源稳定且持续。当前公司参控股5家火电厂全部为坑口电厂，且发电用煤由控股股东所属煤矿及丁集煤矿保供。据公司公告，2019年至今公司第一大供应商均为控股股东淮南矿业（集团）有限责任公司，采购比例在13%以上，无运费情况下更具备成本优势。按照我们的测算，参考安徽省近三年平均火电利用小时数，假设按照利用小时数5000h，综合考虑不同电厂的供电标煤耗进行测算，公司在运参控股火电厂大约需要接近1150万吨综合热值在4400Kcal的动力煤。丁集煤矿2023年原煤产量598万吨，商品煤销量448万吨，其余发电用煤量均需从集团采购补充。截至2023年底，集团现有11对煤炭生产矿井（包括丁