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宏观深度报告

宏

观

2023年05月05日

研基于“一利五率”的国央企投资思路

究

宏观研究团队——宏观深度报告

何宁（分析师）

hening@

证书编号：S0790522110002

股息率是国央企择优的一个简洁有效的单因子，但存在价值陷阱和风险控制不佳

的弊端；本文我们探索了“市场”——这个最大的投票机器如何定价和审视国央

企，以此构建了基于随机森林的国央企多因子打分模型，并针对策略有效性边界，

宏通过价值和成长的风格轮动四象限框架实现较好的回撤控制效果。

观α收益优化：股息率单因子

深2023年3月12日中国移动、中国电信发布加大派息公告，市场重新审视股息率

度策略。2022年央企、中证国企、万得全A年度股息率为5.1%、4.3%、2.4%，国

报

央企在建筑材料、电子、通信、汽车、煤炭等行业存在“超额股息率”。我们简

告

单编制测试了国央企高股息50：2010年1月1日至2023年3月31日，年化收

益率为7.4%，高于万得全A、红利全收益的4.3%、4.5%，超额收益主要来自于

两个阶段：(1)2016-2018年，棚改货币化推升新一轮地产周期，叠加供给侧改革

化解过剩产能；(2)2021-2022年，疫后供需错配、海外央行“大放水”、国内能

耗双控、俄乌冲突等多重要素交织下，能源股迎来牛市。综合来看，国央企的股

息率单因子提升了收益率，但在降低波动率和回撤方面尚有不足。

股息率分红率/PE，高股息既可能来自于高分红也可能来自于低PE，而后者隐

含了价值陷阱，即盈利能力偏弱而缺乏持续的利润增长，高股息因子需要结合其

他因子进一步优化。

α收益优化：随机森林多因子

相关研究报告

多因子打分模型的弊端在于，指标选择和权重设置上存在较大的人为干预空间，

反复调试因子和打分模型而导致泛化能力可能不足。我们构建了随机森林模型来

《降息或不会较快到来——5月

开探索“市场”——这个最大的投票机器如何定价和审视国央企？特征重要性评分

源FOMC会议点评—宏观经济点评》显示，2014至2022年市场对国央企的定价要素top5分别为净利润增速、市值、

证-2023.5.4pb、股息率、研发强度，市场对国央企的定价明显异化，盈利因子（利润增速、

券

《多场景超2019，消费开启第二轮修ROE）的重要性在不断上升，市值、pb的重要性下降，2016年以来市场高度关

证注国央