春风动力(603129)两轮外销高歌猛进，四轮车去库尾声改善可期.pdf

公司首次覆盖|春风动力

投资要件

关键变量

摩托车业务：外销持续放量，内销稳健增长。公司在海外持续拓渠道、推新品，未

来摩托车外销有望持续放量；内销方面，短期来看，2024年内销需求回暖，中长期

来看，国内大排量摩托车仍处早期发展阶段，未来渗透率提升有望带动行业延续较

快增长，公司具有较强的消费者洞察能力，近年来频出爆款车型，在品类渗透的过

程中，有望率先受益，预计未来公司摩托车内销将保持稳健增长。综合来看，预计

2024-2026年公司摩托车业务收入分别为62/79/96亿元，同比+39%/+27%/+21%，毛

利率分别为25.0%/26.0%/26.5%。

全地形车业务：U/Z系列新品推出，产品结构优化带动均价上涨，全地形车有望保持

稳健增长。2022-2023年公司对全地形车业务进行结构调优，均价明显提升，2024

年公司重点布局U/Z系列新品，预计产品力明显提升，有望抢占进一步海外UTV/SSV

市场份额，叠加海外去库存结束、销量有望企稳回升。目前公司高附加值的U/Z系

列占比仍有较大提升空间，未来随着U/Z系列占比持续提升，公司全地形车业务均

价有望进一步提高，未来全地形车业务有望实现量价齐升。预计2024-2026年公司全

地形车业务收入为70/77/83亿元，同比+8%/+10%/+7%，毛利率分别为

38.8%/40.0%/40.6%。

我们区别于市场的观点

市场主要观点：

1）市场认为公司全地形车业务经过多年快速增长，未来增长空间有限。2）国内大

排量摩托车行业景气度下行，公司两轮车内销或有承压。

我们的观点：

华福证券

1）海外全地形车市场需求稳定，近年来行业UTV/SSV车型占比持续提升，而公司

以ATV车型起家，在ATV市场持续抢占份额，未来在UTV/SSV市场仍有发力空间，

与行业产品结构相比，公司目前UTV/SSV车型占比仍有较大提升空间，未来随着公

司在高附加值的U/Z系列产品持续发力，有望持续抢占UTV/SSV市场份额，进而带

动公司全地形车业务保持稳健增长，同时产品结构优化将带动公司全地形车毛利率

持续改善。2）受消费环境影响，2023年国内大排量摩托车景气下行，但公司凭借

450SR、450CLC、800NK等优质新品，整体表现优于行业，份额持续提升，我们认

为公司具有行业领先的消费者洞察能力、产品设计能力及品牌营销能力，有望持续

打造爆款新品，实现份额持续提升，延续稳健增长。

股价上涨的催化因素

公司两轮车出口持续放量；欧美全地形车市场需求改善；公司全地形车U/Z系列新

品销售表现优异；国内大排量摩托车景气度回升。

盈利预测与投资建议

预计2024-2026年归母净利润为12.27、14.77、17.24亿元，同比+22%、+20%、+17%，

对应EPS