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正文目录
海外:补库缓慢,降息颠簸 3
出口:预计维持5-10%增长 7
涨价:受制于内需,中下游仍需降成本 11
居民:融资需求偏弱,预期有待提振 14
地产:政策效果逐渐显现,关注销售趋势反弹时点 19
财政:边际加力,基建有望企稳 22
货币:基于周期框架,宽货币仍有必要 24
不确定性:通胀预期、美国大选 28
资产展望:债牛延续关注节奏,权益亮点或在结构 30
风险提示 30
图表目录
图1:相对于OECD领先指标的反弹幅度,CRB价格指数的反弹幅度较小 3
图2:大宗商品价格涨幅分化 4
图3:二季度经济超预期指数明显下行 4
图4:存货尚未成为美欧经济的拉动项 5
图5:劳动力市场接近回到疫情前状态,支持美国降息 6
图6:高赤字率给美国后续降息进程带来较大不确定性 6
图7:2023年8月以来,出口修复主要由数量拉动 7
图8:全球制造业PMI新订单指数自2023年8月起逐步回升 8
图9:2024年1-5月,机电和高新技术产品是出口增长的主要拉动项 8
图10:机电产品中,船舶、集成电路和汽车是出口的主要拉动项 9
图11:主要出口商品累计收入大多高增,基本处于主动补库阶段 9
图12:上游资源类行业大多主动去库,中游制造类行业大多主动补库 10
图13:翘尾因素Q2上升,Q3下降 12
图14:原材料工业涨价幅度显著大于加工工业 12
图15:中长期贷款余额向工业再配置 13
图16:工业各行业出口份额相对越低,越难提价 13
图17:今年1-5月居民部门融资处于偏低水平 15
图18:城镇住户调查更多储蓄占比仍在高位,而购房意愿处于较低位 15
图19:住户经营贷款维持增长,房贷和短期消费贷规模趋于下滑 16
图20:消费结构方面,居民可选消费支出增速提升,居住相关支出增速下降 17
图21:消费者预期仍处于相对低位,有待提振 17
图22:居民融资需求减弱,推动利率下行 18
图23:517和527之后,上海二手房成交套数持续位于较高位 19
图24:30大中城市新房成交量仍有待进一步提振 20
图25:房地产的同比拖累效应已经有所减小 21
图26:新增地方专项债发行规模与建筑业PMI大致呈正相关 23
图27:今年6月沥青装置开工率处于近年同期低位 23
图28:城投净融资下降,限制项目配套资金 24
图29:库存周期边际弱化 25
图30:信贷脉冲指数周期性减弱 26
图31:贷款需求指数下行,可能仍需货币宽松来促进融资需求修复 27
图32:短期限国债和国开债收益率持续低于7天逆回购利率 27
图33:水电燃料此前几轮的最大涨幅介于7-12%区间 29
图34:生猪屠宰前重量仍处于高位 29
海外:补库缓慢,降息颠簸
海外方面,上半年主要经济体补库存过程相对缓慢,大宗价格有涨有跌。自2023年初以来,OECD领先指数处于持续上升过程,截至2024年5月,指数反弹幅度已较为接近2012-14,2016-18周期。不过,本轮价格涨幅相对较弱,CRB综合价格指数仅上涨约5%,工业原料价格涨幅不足3%,纺织品、油脂等价格下跌。其背后主要是经济体补库存周期进展偏慢。观察美国和欧元区GDP中存货变动,同比来看,美国基本持平,而欧元区对GDP的拖累仍在1.1个百分点。直接观察美国制造商、批发商和零售商库存情况,4月分别较去年末+0.3%、-0.3%、+1.5%。
二季度海外经济边际放缓,主要是受降息预期回撤影响。从超预期指数来看,美国经济4月中旬开始下行,欧元区和新兴市场6月也趋于下降。结合大宗商品价格
来看,油价自4月中旬开始回调,铜价从5月下旬开始下跌。油价的拐点与美国经济超预期指数的拐点接近。铜价走势与5月美国制造业PMI走弱的时点接近。之所以海外经济出现放缓,背后是市场对美联储降息预期次数,从年初的5-6次回撤至1-2次,市场预期自发收紧拖累经济。
图1:相对于OECD领先指标的反弹幅度,CRB价格指数的反弹幅度较小
OECD综合领先指标:G7(点) CRB工业原料(右轴)
103
102
101
100
99
98
97
730
680
630
580
530
480
430
380
330
96
2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021 2024
资料来源:WIND,研究所
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非典型宽松周期,流动性环境尚不支持大宗持续上涨。本轮海外经济周期,制造业和非制造业表现趋于分化。美欧收紧货币政策应对高通胀
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