三美股份制冷剂进入景气周期，氟材料加速产业链布局.docxVIP

开。

投资建议

在供给强约束和需求刚性的背景下，制冷剂景气度持续提升，公司作为制冷剂头部企业，盈利中枢有望持续上行，预计公司2024年-2026年分别实现营业收入39.2、46.3、52.7亿元，实现归母净利润8.8、12.9、16.1亿元，对应PE分别为19X、13X、11X。首次覆盖给予公司“买入”评级。

风险提示

行业政策风险；

产品替代风险；

宏观经济风险；

原材料价格波动风险；

海外需求下行风险。

重要财务指标 单位:百万元

主要财务指标

2023A

2024E

2025E

2026E

营业收入

3334

3922

4631

5265

收入同比（%）

-30.1%

17.6%

18.1%

13.7%

归属母公司净利润

280

884

1289

1609

净利润同比（%）

-42.4%

216.1%

45.8%

24.9%

毛利率（%）

13.4%

34.7%

42.5%

46.0%

ROE（%）

4.7%

13.5%

16.4%

17.0%

每股收益（元）

0.46

1.45

2.11

2.64

P/E

73.91

19.44

13.33

10.68

P/B

3.52

2.63

2.19

1.81

EV/EBITDA

56.45

11.24

7.28

5.38

资料来源：wind，

敬请参阅末页重要声明及评级说明 2/35 证券研究报告

正文目录

国内氟化工头部企业，经营业绩快速增长 6

国内氟化工头部企业，产能持续扩张 6

三代制冷剂进入景气上行周期，公司盈利能力大幅提升 8

制冷剂供需格局优化，行业进入上升周期 10

《蒙特利尔议定书》推动制冷剂更新换代 10

二代制冷剂加速削减，维修需求有望提振R22景气度 12

三代制冷剂配额政策落地，三代制冷剂进入景气周期 14

积极拓展氟化工产业链，稳步推进项目建设 22

LIPF6：主流锂盐，盈利有望触底反弹 22

LIFSI：性能更优，需求有望快速增长 25

电子级氢氟酸：需求快速增长，国产替代空间大 27

投资建议 31

风险提示： 33

财务报表与盈利预测 34

图表目录

图表1三美股份发展历程 6

图表2三美股份股权结构 7

图表3公司主要产品产能情况 7

图表4公司产业链结构（含规划） 8

图表5公司2024H1营收同比增长17.51% 9

图表6公司2024Q1归母净利润同比增长195.83% 9

图表7公司主营业务营业收入（亿元） 9

图表8公司主营业务毛利（亿元） 9

图表9公司海内外营收情况（亿元） 10

图表10公司国内外毛利率（%） 10

图表11公司期间费用率（%） 10

图表12公司研发费用（亿元）及研发费用率（%） 10

图表13制冷剂不同应用领域及相应产品品类 11

图表14制冷剂分类及特性 11

图表15二代制冷剂配额削减进程 12

图表16三代制冷剂配额削减进程 12

图表17HCFCS配额削减进程表 12

图表18中国履行关于消耗臭氧层物质的蒙特利尔议定书国家方案（2024-2030）（征求意见稿）部分内容 13

图表19HCFCS生产配额（吨）及公司占比（%） 13

图表20R22生产配额（吨）及公司占比（%） 13

图表21R142B生产配额（吨）及公司占比（%） 14

图表22R141B生产配额（吨）及公司占比（%） 14

图表23R22价格价差变化 14

图表24HFCS削减进度表 15

图表252024年HFCS生产配额表（不含HFC-23） 15

图表26R32行业集中度CR3（76.3%）和CR5（96.1%） 16

图表27R125行业集中度CR3（74.5%）和CR5（93.8%） 16

图表28R134A行业集中度CR3（87.0%）和CR5（95.2%） 16

图表29R143A行业集中度CR3（90.8%）和CR5（100.0%） 16

图表302024年HFCS生产单位各品种HFCS生产配额CR5（可控口径） 17

图表31不同国家/地区住宅空调制冷能力预测 17

图表32不同国家/地区商用空调制冷能力预测 17

图表33我国R32消费结构 18

图表34我国空调产量（万台）保持稳定增长 18

图表35居民年末空调拥有量（台/百户） 18

图表36我国使用年限（7~12年）的空调存量（万台） 18

图表37R125消费结构 19

图表38R410空调占空调产量比例（%） 19

图表39我国