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证券研究报告|固定收益专题

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20250223

年月日

固定收益专题

低利率时代的资管机构之日本公募篇

在经历了上世纪九十年代利率快速下行之后，新世纪日本进入长期低利率作者

环境，债基收益下降、规模大幅压缩，MRF成为主流。进入新世纪之后，

日本进入低利率时代，10年国债持续在2%以下运行，2012年之后更是分析师杨业伟

逐步走向零利率。随着债券收益率的持续下行，债券资管产品也面临较大执业证书编号：S0680520050001

的压力。自2001年起，债券型基金在长期低利率环境较难实现收益债券邮箱：yangyewei@

基金和货币基金规模急剧下降。MRF自动买入机制与证券账户交易有着密研究助理梁坤

切关联，这使得MRF当前成为低利率环境下固收主要产品。执业证书编号：S0680123090006

投资者风险偏好随长期低利率环境逐步提升，推动股票型及混合型基金配邮箱：liangkun@

置需求增长。观察日本股票型基金演变的过程，可以发现如下特点：ETF

相关研究

和指数基金占比逐渐扩大。在国内股市低迷的情况下，日本股票基金积极

增配海外资产。日本股每月决算型基金在债牛和人口老龄化环境下规模有1、《固定收益点评：化债之年的区域观察——各地2024

所扩张，但随后受利率过低影响，规模逐渐压缩。从公募基金投资股票行经济财政债务盘点》2025-02-22

业来看，行业分布较为稳定，电气设备、信息通信、运输机器和化学等行2、《固定收益定期：曲线极致倒挂，杠杆低位农商增配

业市值占比较大。J-REITs是日本基金业在低利率时期推出并得以不断扩——流动性和机构行为跟踪》2025-02-22

张的高收益产品，其较高的分红率和流动性是其逐渐兴起的主要原因。

3、《关注转债ETF：》2025-02-21

低利率环境下，从业人员和基金数据缩减幅度有限，这可能与权益类和其

他产品规模稳定或增长相关。2001年-2004年，基金存量数量缩减11%，

随后上升。90年代日本金融和地产从业人员降幅12.5%，2005年反

弹。而日本基金协会会员数和证券公司数量缩减不明显。这或是因为

固收类产品规模收缩同时，权益类和其他产品规模保持稳定或回升。

日本公募行业在低利率环境的主要应对策略包括：

1.掀起“费率战”，被动型产品成为竞争焦点。2016-2024年，股票型ETF

平均管理费率从0.38%降至0.28%，指数型基金管理费率从0.51%压

缩至0.35%。

2.增强海外资产配置。日本公募基金大幅增配外币资产，主要为美国股

票。2025年1月，日本公募海外资产中，美国外币净资产占全部国家

78.1%，美国资产中股票占比66.4%，债券占比9.0%。

3.抱团取暖，集中度持续提高。多家公司合并来扩大份额，截至2025年

1月，野村资管、三菱资管和大和资管三家券商资管子公司总规模为市

场总量的50.8%，龙头集中的格局明显。

4.NISA账户和缴费确定型年金为基金引流。日本政府通过NISA、企业

型DC和iDeCo，用税收优惠政策引导居民家庭资金从低收益储蓄转向

公募基金。2024年末NISA两账户合计59%的资金投资于基金，2024

年3月末企业型DC和iDeCo分别67.3%和73.2%资金投资于基金。

日本公募基金在低利率时期变化应对的启示：

1.长期低利率环境下产品创新与全球化布局是提高盈利方式。我国公

募基金可提前布局多资产配置能力，