固定收益专题报告：熊猫债当下怎么看？-250225-国金证券-10页.pdfVIP

一、政策面：细化熊猫债市场分层，聚焦高质量发行主体

本次熊猫债引入框架发行，对外国政府和国际开发机构提供了与国际惯例接轨的制度安排，并且对于境外非金融企业

扩充使用了新的绿色项目认定依据。标志着熊猫债市场从单项开放到制度性开放的转变。早期熊猫债政策以降低准入

门槛为主，后续则更加注重规则兼容性，通过制度设计缩小境内外市场差异，进一步推动我国从“市场参与者”向“规

则协同制定者”转变。另一方面，通过鼓励绿色资本跨境流动，也标志着熊猫债从最初的“规模扩张”到“高质量发

展”。绿色熊猫债募集资金投向多元化趋势显著，国际吸引力有望进一步提升，为人民币国际化注入新动能。

二、市场面：熊猫债发行量与成交量双创新高

截止2025年2月20日，熊猫债市场存量规模3439.36亿元。从总量来看，近5年熊猫债发行量不断增加，2024年全

年总发行量为1948亿元，较2023年1545亿元增长26.1%。2025年熊猫债发行规模297.5亿元，同比增长9.78%；从

近3年发行构成来看，2024年非金融机构发行总额1091亿元，占比56%；境外金融机构发行量增长较快，2024年全

年发行规模657亿元，较2023年的220亿元增长198.6%。去年熊猫债市场二级活跃度较2023年有较大提升。从换

手率来看，2023年全年无交易量的债券数量占比达57%，2024年下降到14%。2024年换手率主要分布在100%以内和

100%-200%之间，数量占比分别为38%和30%。从二级市场表现来看，或因去年国内资产荒行情延续，美联储降息预期

浓厚等因素叠加，推动人民币资产吸引力走强，熊猫债正在从融资属性向投资属性转变。

三、当下熊猫债配置怎么看

存量熊猫债的发行人整体信用资质较高，有AAA主体评级的发行人占比达97.54%。发行期限以3年居多。熊猫债平均

票面利率整体低于同期限城投债，与产业债相当，并且对流动性和政策面更为敏感。一季度和三季度熊猫债平均票面

利率曲线一度陡峭，并且斜率较高。或为春节期间资金面收紧、三季度财政缴款以及地方债发行高峰叠加导致。未来

需重点关注央行流动性管理节奏、外资机构行为变化以及地缘政治的调整方向，以上因素或将主导熊猫债票面利率的

短期波动与中长期趋势。从国际形势看，特朗普重返白宫后，关税政策落地不及预期，近期披露的宏观数据疲弱，中

长期美债收益率回落，美联储降息预期再次升温。另一方面DeepSeek技术突破推动A股科技股价值重估，主流外资

机构看多情绪浓厚，多重因素叠加推动此轮人民币阶段升值行情。若人民币升值行情得以延续，外资持有熊猫债的实

际回报将因汇率走强而提升，人民币资产的“避险+升值”双重属性可能吸引更多长期配置型资金。

风险提示

国际地缘政治环境的不确定性；汇率风险；流动性风险。

敬请参阅最后一页特别声明1

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固定收益专题报告

内容目录

一、政策面：细化熊猫债市场分层，聚焦高质量发行主体3

1、优化市场兼容性——绿色金融为开放新支点3

2、从差异到协同——中欧绿色法规之变4

3、绿色熊猫债以能源和基础设施央国企为主，不乏纯境外发行人身影4

4、绿色熊猫债募集资金投向多元化趋势显著，国际吸引力有望进一步提升4

二、市场面：熊猫债发行量与成交量双创新高5

1、2024年熊猫债发行量逼近2000亿元，为历年最高5

2、非金融企业占比仍过半，境外金融机构份额大幅扩张5

3、熊猫债正在从融资属性转向投资属性6

三、当下熊猫债配置怎么看7

1、熊猫债对资金面更加敏感，未来需关注政策面与流动性影响7

2、人民币升值行情下熊猫债配置价值凸显7

3、外资银行和境外机构持有比重有所提升，市场容量未来可期8

4、关注有一定收益优势和活跃度的央国企发行人8

四、风险提示9