埃斯顿景气复苏及人效提升值得期待.docx

盈利预测与估值

1、收入假设

工业机器人及智能制造系统：包含集成业务和工业机器人本体两大部分。机器人本体业务是公司发展的核心业务，主要包含埃斯顿本部和Cloos两大主体，Cloos又可进一步分为Cloos海外和国内。

集成业务方面，公司在锂电、汽车零部件等行业项目经验丰富，随着国家设备更新、以旧换新政策的落地，各行各业对自动化改造及制造业降本的诉求持续增加，给予24~26年23%、53%、30%的增速预期。

我们看好机器人国产化趋势以及埃斯顿在规模、产品矩阵、中大负载等方面的竞争优势，工业机器人行业目前处于竞争激烈的局面、即使是规模较大的头部企业也大多亏损，未来中小产能有望逐步出清，假设2024~26年国内机器人销量分别为29.4、32.0和35.3万台，埃斯顿本部机器人市占率分别为8.5%、9.7%、10.7%，则埃斯顿本部机器人出货量为25000、32000和37000台。价格方面，23年以来行业竞争加剧拉低均价，24年下半年光伏、锂电机器人销量边际企稳，加上出口高单价产品占比提升，假设24~26年产品均价分别为5.6、

5.8和5.9万元，呈现回升态势。

Cloos方面，24年国内焊接机器人大型项目需求承压导致国内收入下滑幅度较大，后续随着大型项目招标的恢复和智能焊接机器人渗透率的提升，25~26年有望实现平稳增长，假设2024~26年相关收入分别为12.4、15.0、17.5亿元。

自动化核心部件业务包含运动控制和数控系统两大板块，金属成型机床数控系统业务较为稳定，运动控制业务处于转型期，24H1自动化核心部件业务实现收入5.16亿元，同比

+1%，而24年下半年开始转型影响减小，增速开始恢复，给予相关业务24~26年7%、7%

和4%的增长预期。

图表1：公司工业机器人及智能制造系统业务收入详细分拆

2020A

2021

2022

2023

2024E

2025E

2026E

工业机器人及智能制造系统

百万元

1680

2023

2858

3612

3292

4356

5237

同比

20%

41%

26%

-9%

32%

20%

集成业务

百万元

500

380

501

532

654

1000

1300

同比

-24%

32%

6%

23%

53%

30%

机器人本体业务

百万元

1180

1643

2257

3080

2638

3356

3937

同比

39%

37%

36%

-14%

27%

17%

其中：本部收入

百万元

318

643

957

1280

1400

1856

2183

同比

102%

49%

34%

9%

33%

18%

本部台数

台

5400

10502

14730

20000

25000

32000

37000

同比

94%

40%

36%

25%

28%

16%

单台售价

万元/台

5.9

6.1

6.5

6.4

5.6

5.8

5.9

其中：克鲁斯收入

百万元

862

1000

1300

1800

1238

1500

1754

同比

16%

30%

38%

-31%

21%

17%

克鲁斯海外收入

百万元

790

800

800

1150

1000

1200

1400

同比

1%

0%

44%

-13%

20%

17%

克鲁斯国内收入

百万元

72

200

500

650

238

300

354

同比

178%

150%

30%

-63%

26%

18%

其中：智能焊接机器人收入

百万元

30

38

50

54

行业销量

台

500

500

550

600

公司出货量

台

200

250

330

360

单价

万元/台

15

15

15

15

其中：其他焊接机器人收入

百万元

72

200

500

620

200

250

300

同比

178%

150%

24%

-68%

25%

20%

，预测

中期维度看，传统行业下沉市场和新兴行业有望共同助力行业下一轮成长，行业25~26年增速有望上移：

汽车和电子不悲观：汽车和电子是机器人最初应用的行业，绝对体量较大。电子行业仍在不断创新，如手机钛合金中框、苹果AR/VR产品的加速落地，都将带来新的自动化需求，汽车整车和零部件方面，头部厂商如比亚迪自动化水平不断提升，我们预计2025~26年行业增速有望随制造业周期修复，其中电子、汽车电子、汽车零部件需求成长性会略好于汽车整车行业；

光伏、锂电已接近底部：上一轮增长的主要驱动力，光伏行业技术迭代速度快，同时装机量仍处于快速增长轨道，对于自动化设备需求较强，我们认为后续光伏机器人需求增量较为持续，24年下半年季度情况看环比降幅已经收窄。对于锂电行业而言，未来储能环节仍有较大的发