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资产重组草案落地，百亿重啤蓄势待发

重庆啤酒（600132）重大事项点评｜2020.9.14

中信证券研究部核心观点

公司公告重大资产重组议案，详细披露资产注入方式、对价以及注入资产情况，整

体资产估值较为适当。重组完成后，嘉士伯集团望借助重啤公司，基于嘉士伯/凯旋

1664/风花雪月/重庆等品牌矩阵，立足西部基地市场推进高端化升级，同时不断扩

张全国市场。此外，重组后嘉士伯集团国内资产望实现更好协同，叠加高端化，盈

利能力持续提升，充分享受高端化红利。维持“买入”评级。

▍资产重组议案落地，百亿重啤蓄势待发。公司发布资产重组议案（草案），交易分为

三步：①重庆嘉酿股权转让，公司现金收购嘉士伯啤酒厂持有的重庆嘉酿48.58%股

薛缘权，对价6.40亿元（对应2020年PE10倍）。②重庆嘉酿增资，嘉士伯咨询以资产

首席食品饮料A包（对价53.8亿元，对应2020年PE13倍）、重啤以注入业务（对价43.7亿元，

分析师对应2020年PE13倍）认购，完成后分别持有重庆嘉酿48.58%/51.42%股权。③购

S1010514080007买B包资产，公司以现金收购嘉士伯啤酒厂B包资产，对价17.9亿元（对应2020

年PE11倍）。若2020年底前完成交易，嘉士伯香港/嘉士伯啤酒厂/嘉士伯咨询分别

承诺2020-2022年重庆嘉酿净利润不低于4898/5891/6211万元，嘉士伯注入资产（A

包+B包）净利润不低于5.7/7.7/8.1亿元。按照交易完成后合并报表计算，2019年重

庆啤酒收入达102.12亿元、净利润15.23亿元、归母净利润7.92亿元，成为国内收

入第五大啤酒公司。

▍扎根中国四十余年，高端品牌矩阵丰富。嘉士伯是全球销量第三大啤酒公司，旗下拥

顾训丁有超140个品牌，2019年收入683亿元/啤酒销量1125万千升，在东欧市场销量第

食品饮料分析师一（市占率19%）。1978年嘉士伯进入中国市场，此后持续深耕：①1978-2002年，

S1010519110002着力粤港澳市场，主打高端；②2003-2013年，密集收购本土品牌，占据重庆/云南/

宁夏/新疆/西藏等市场；③2014-2019年，借助基地市场升级高端品牌全国化，推进

高端化升级，同时持续强化精益生产，改善盈利。2019年嘉士伯中国市场收入超百亿，

量价增长表现出众（+8%/+10%），盈利能力行业领先（重组后重啤合并报表净利率

14.8%），销售渠道以传统夜店渠道为主（2019H1销量占比39%/39%）。此次嘉

士伯拟注入资产为嘉士伯国内重要资产，拥有众多国际+本土品牌以及全国11家啤酒

厂，2019年实现收入73亿元（+24%）、量价同增13%/10%，净利率为10.9%，资

产质地出众。

▍高端化拐点已至，多维助力发展可期。我们认为，2019-2020年是国内啤酒高端化真

正意义上的转折点，未来将走向加速高端化的进程。根据欧睿