5年A股三季报速览：本轮牛市能兑现业绩吗？.docxVIP

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内容目录

一、A股盈利上行，双创弹性更高 4

二、预测26年利润同比增速11%，A股将进入盈利驱动的“牛市第二阶段” 5

三、TMT：CAPEX扩张侵蚀现金流，通信设备/半导体例外 7

四、材料制造：CAPEX保持收缩，继续修复自由现金流 9

五、消费：毛利率/现金流继续承压，部分大众消费品例外 11

六、行业扫描：TMT和部分制造业的盈利表现较优 12

七、风险提示 15

图表目录

图1：A股收入同比增速小幅改善 4

图2：A股净利润同比增速小幅改善 4

图3：创业板收入和利润同比增速均有抬升 4

图4：科创板收入和利润同比增速均有抬升 4

图5：A股剔除金融25年利润同比增速预测约4.8%，26年利润同比增速预测约11% 6

图6：TMT总体资本开支有所放缓 7

图7：TMT总体自由现金流改善 7

图8：海外算力链资本开支持续扩张侵蚀自由现金流 7

图9：国产算力资本开支增速回升 7

图10：通信设备/半导体等行业CAPEX扩张同时自由现金流改善 8

图11：中游材料资本开支保持同比收缩 9

图12：中游材料资本开支同比改善 9

图13：中游制造资本开支保持同比收缩 9

图14：中游制造自由现金流持续改善 9

图15：新能源/化工/机械设备等行业的CAPEX收缩，修复自由现金流 10

图16：可选消费和必需消费毛利率均有下滑 11

图17：可选消费自由现金流同比减少 11

图18：调味发酵品/个护用品/医疗服务/生物制品等毛利率和自由现金流正在同步修复 11

图19：各大类行业营收均有所改善 12

图20：材料、服务业、金融利润同比增速大幅提高 12

图21：材料、TMT、服务业ROE改善幅度较大 13

表1：中性假设下，25年A股剔除金融全年利润同比增速预测为4.8% 5

表2：中性假设下，26年A股剔除金融全年利润同比增速预测为11% 6

表3：A股剔除金融利润率抬升、周转率和杠杆率回落、ROE微降 13

表4：三季度利润同比加速最大的二级行业 13

表5：三季度利润同比减速最大的二级行业 14

一、A股盈利上行，双创弹性更高

收入同比增速继续小幅回升。A股整体25Q3累计收入同比增速1.17%（25Q2为-0.06%）；

A股剔除金融25Q3累计收入同比增速0.35%（25Q2为-0.57%）。

利润同比增速也小幅回升。A股整体25Q3累计利润同比增速5.35%（25Q2为2.22%）；A股剔除金融25Q3累计利润同比增速1.64%（25Q2为0.62%）。

（注：利润同比增速是指季度累计归母净利润同比增速，下文同。）

图1：A股收入同比增速小幅改善 图2：A股净利润同比增速小幅改善

创业板收入和利润同比增速明显抬升。创业板25Q3累计收入同比增速8.80%（25Q2为

7.09%）；创业板25Q3累计利润同比增速为17.11%（25Q2为9.20%）。

科创板收入和利润同比增速明显抬升。科创板25Q3累计收入同比增速5.94%（25Q2为

2.68%）；科创板25Q3累计利润同比增速-5.03%（25Q2为-26.25%）。

图3：创业板收入和利润同比增速均有抬升 图4：科创板收入和利润同比增速均有抬升

二、预测26年利润同比增速11%，A股将进入盈利驱动的牛市第二阶段

中性假设下25全年A股剔除金融的利润同比增速有望提升到4.8%。（1）环比净利润外推：近3年四季度利润环比增速均值-59.4%，考虑到三季度盈利强于季节性，四季度环比可能略低于过去三年均值，若取-61.0%，则全年累计利润同比增速4.8%。（2）根据前三季度净利润占比推算：近三年前三季度累计净利润占比均值88.4%，四季度无重大风险，参考近三年均值，若近似取88.5%，则全年累计利润同比增速也是4.8%。

表1：中性假设下，25年A股剔除金融全年利润同比增速预测为4.8%

预计26年A股剔除金融的利润同比增速能进一步提升至11%。对全A非金融盈利的预测，可以拆分为对营业收入和销售利润率的预测：

（1）A股剔除金融的收入同比增速与规上工业企业收入同比增速高度正相关。规上工业企业收入同比增速可通过工业增加值+PPI作为代理变量进行估算。中性假设下，预估明年全年PPI累计同比到-0.6%，工业增加值累计同比到6.1%。PPI+工业增加值为5.5%。进一步调整偏离度，历史上中性复苏情境下真实营收增速与拟合值的偏离度中位数约为+0.49%，因