【开源-2025研报】兼评11月经济数据：需求仍偏弱，制造业和基建低位企稳.pdfVIP

宏观经济点评

宏

观

2025年12月15日

研需求仍偏弱，制造业和基建低位企稳

究

宏观研究团队——兼评11月经济数据

何宁（分析师）陈策（分析师）

hening@kysec.cnchence@kysec.cn

证书编号：S0790522110002证书编号：S0790524020002

生产：工业相对平稳，服务业小幅走弱

1、工业生产相对平稳。11月工业增加值同比较前值下滑了0.1个百分点至4.8%，

宏往后12月可能受高基数约束而表现偏弱。分行业来看，专用设备、医药制造、

观食品制造边际改善，但汽车制造、交运设备明显走弱；供需结构来看，产销率

经较前值小幅改善，但仍处于历年同期最低水平。

济2、服务业生产走弱，现代服务业仍向好。11月服务业生产同比为4.2%，较前

点

评值下滑了0.4个百分点。其中，信息软件技术维持高增，金融业下滑了0.5个百

分点至5.1%；此外，批发零售业可能对服务业生产有一定拖累。

固投端：基建和制造业有企稳迹象

1、制造业：当月同比见底回升。投资增速下行是实体需求走弱、清欠账款挤出

投资资金、地方化债、关税扰动、“反内卷”等多重因素共振下的结果。其中，

清欠账款的影响容易被忽略，整体角度来看，应收账款变动应付账款变动，在

清欠初期应收账款、应付账款、投资增速均会下行。行业角度来看，清欠账款

更多的行业投资增速下行较多、收到清欠账款的行业可能投资下行幅度较小。

散点图显示应收账款增速降幅与投资增速降幅确呈负相关。相同经验可参考

相关研究报告2019年持续推进清欠专项行动。截至2019年12月末，各级政府部门和大型国

有企业共梳理出拖欠民营企业小微企业账款8900多亿元、已清偿6600多亿元，

《政府债券加力支撑社融超季节性回当年应收账款和制造业投资增速均明显下行。

开

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券著。但传导效果稍弱不代表没效果，叠加2000亿元经济大省项目建设用于稳投

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报

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