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【华源-2026研报】2025年营收yoy+13%，产能逐步释放为智驾HDI产品与光模块产品布局赋能.pdf

证券研究报告

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北交所|公司点评报告

hyzqdatemark

2026年03月12日万源通(920060.BJ)

投资评级：增持（维持）——2025年营收yoy+13%，产能逐步释放为智驾HDI产品与光模块产品布局赋能

投资要点：

证券分析师事件：公司发布2025年度报告，公司实现营业收入11.80亿元（yoy+13%）、归母净利润12471万元

赵昊（yoy+1%）、扣非归母净利润11777万元（yoy+1%），毛利率、净利率分别为20.15%、10.57%。2025

SAC：S1350524110004年年度权益分派预案：每10股派发现金红利5元（含税），共预计派发现金红利7602万元。

zhaohao@

万枭2025年双层板、多层板营收同比分别增长24%、19%，受原材料价格上涨影响两大业务毛利率短期承压。

SAC：S1350524100001

2025年，公司单面板、双面板、多层板营收分别为21673万元（yoy-15%）、35216万元（yoy+24%）、

wanxiao@

51210万元（yoy+19%），毛利率分别为22.12%（yoy+0.55pcts）、14.64%（yoy-1.07pcts）、25.74%

联系人（yoy-3.76pcts）。2025年公司单面板收入有所下滑，双面板和多层板收入增长，其变动与下游客户需

求变化相关；单面板毛利率较为稳定，双面多层板毛利率下滑主要系：①2024年底至2025年初，公司

对主要客户给予小幅降价；②2025年四季度以来，以覆铜板、铜球、铜箔和金盐为代表的主要原材料价

市场表现：格上涨明显。区域方面，2025年公司境内、境外分别营收106402万元（yoy+9%）、11586万元（yoy+75%），

毛利率分别为20.3%（yoy-1.75pcts）、18.78%（yoy-8.6pcts）。2025年公司境外收入明显增长，主

要与公司积极开拓海外市场、获取海外订单相关；境外销售毛利率下降，主要原因系：①外销产品结构

变化，应用于家用电器的单面板销售增加，其附加值较低；②部分境外双面板订单毛利较低。

已经量产交付智能驾驶领域的HDI产品，已打样交付400G及以下光通信产品、加速布局800G及以上

光通信产品。资本市场：2025年10月，公司正式启动于香港联交所的IPO计划，是公司迈出全球化战

略的关键一步。市场开拓：公司重点布局汽车智能驾驶与光通信模块两大核心领域，2025年公司已经量

产交付智能驾驶领域的HDI产品，并打样交付400G及以下的光通信产品。产能布局：1）国内江苏昆山

工厂和江苏东台工厂高效联动，昆山工厂单面板产能保持稳定，东台工厂依托募投项目，持续扩充双面/

多层板和HDI板等的产能；未来，东台工厂或将借力H股融资，落地“高密度互连印刷电路板（HDI）

基本数据2026年03月12日项目”，以满足800G以上光模块产品的生产能力；2）在全球化战略布局下，公司于2025年6月在泰