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【国盛-2026研报】蔚来-SW（09866）：Q4季度扭亏为盈、新车周期仍强势.pdf

证券研究报告|年报点评报告

gszqdatemark

20260312

年月日

蔚来-SW（09866.HK）

Q4季度扭亏为盈、新车周期仍强势

25Q4盈利性超预期，2026年销量指引高增长。公司25Q4交付了12.5万辆车，同买入（维持）

比增长71.7%、环比增长43.3%，其中蔚来/乐道/萤火虫品牌分别交付

67433/38290/19084辆车。销量的高增长和平均售价的提升带动25Q4的收入同比/环股票信息

比增长75.9%/59%至346.5亿元，其中车辆销售同比/环比增长81%/65%至316亿行业海外

元。公司25Q4毛利率17.5%，同比/环比大幅提升5.8pct/3.7pct。其中，汽车毛利率前次评级买入

同比/环比提升5.0pct/3.4pct至18.1%，主要得益于销量增长带来的规模经济和产品

03月11日收盘价（港元）43.50

结构改善；服务及其他毛利率同比/环比提升10.8pct/4.1pct至11.9%，反映了公司以

用户驱动的服务和社区相关业务盈利能力的持续提升。公司持续深化CBU机制，在销总市值（百万港元）107,605.61

量增长的同时各项费用的绝对值却得到进一步的节省，Q4研发费用、SGA费用分别总股本（百万股）2,473.69

降低到20亿元、35亿元。公司25Q4录得1.2亿元归母净利润，non-GAAP归母净利其中自由流通股（%）99.62

润为7.3亿元，首次实现了季度盈利。30日日均成交量（百万股）7.17

展望26Q1，公司指引交付量8.0-8.3万辆，同比增长90%-97%，收入244.8-251.8股价走势

亿元，同比增长103%-109%，车辆毛利率预计环比25Q4基本持平。展望2026年全

年，公司预计销量达到40%-50%的同比增长，对应46-49万销量，2026年研发投入

蔚来-SW恒生指数

维持2025年的水平，每季度研发费用大约20-25亿元，全年SGA费用率控制在10%60%

以内，全年实现non-GAAP经营利润的盈利。

40%

新车ES8销售强劲、毛利高，2026年新车仍然强势。1）车型上看，蔚来新ES8在

25Q3末交付以来需求旺盛，刷新40万元以上车型单月交付量纪录，且其毛利率接近20%