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上证180和深成指的指数效应研究 宋逢明 王春燕 （清华大学经济管理学院，北京 100084） 摘要：本文实证检验了上证180和深成指的指数调整效应。发现上证180指数效应逐步凸现，且其价格效应和成交量效应并没有一致性。深成指作为我国历史最长的成份股指数，受到的关注更加广泛，其指数效应也更加明显，但在指数调整后的一段时间后，价格发生了反转，说明指数效应的影响是短期的，并不持续。 关键词：成份股指数；180指数；指数效应 作者简介：宋逢明，清华大学经济管理学院教授、博士生导师，研究方向：金融工程。王春燕，女，清华大学经济管理学院金融学硕士生。 中图分类号：F830.9 文献标识码：A 由于指数成份股的定期或不定期的调整，或者由于上市公司收购、合并等事件，使得指数股票进行某些调整和更换，这种指数成份股的调整行为引起股票市场上的波动称为指数效应。 作为我国证券市场上投资业绩评价及金融衍生品创新的基准指数，上证180指数于2002年7月1日正式发布。而早在1995年1月，深圳证券交易所就推出包含40只成份股的深圳成份股指数。上交所和深交所又分别推出了上证50指数和深证100指数。随后，国内第一只指数基金——华安上证180指数增强性证券投资基金面市，2003年9月，又一只紧密跟踪深证100走势的基金——深融通100指数基金也上市发行。目前市场上共有7只指数基金产品，都是开放式基金，截至年3季度，总计规模达到158.36亿份。）））））上证成份指数（简称上证180指数）是上海证券交易所对原上证30指数进行了调整并更名而成的，其样本股是在所有A股股票中抽取最具市场代表性的180种样本股票，自2002年7月1日起正式发布。上证样本股选择的标准是行业内有代表性、有足够的规模、有较好的流动性。 在上式中，和分别是事件窗口样本股和综指在时间t交易量。是股票i的第t天成交量比率，反映了该股票的市场交易活跃的异常程度，如果没有异常交易，其期望值应为1。 实证结果与分析 一、价格效应—平均异常日收益率MAR 根据前述的研究方法，表1列示了上证180成份指调整宣告日AD和调整执行日CD，调入调出股票的平均异常收益率MAR及对应的t值。 对于所有的调入股票样本进行检验，其在宣告日AD的平均异常收益率为-0.21%，系负值，且并不显著异于0，说明180成份指调整的宣布，市场对这一事件的反应并不大。所有的调入股票在调整日的平均异常收益率为0.03%，同样不显著；如果从历史角度分次调整看来，第一次调整的宣告日，即2002年12月18日，是上证180发布半年来的第一次调整，或许是受社会关注较多的缘故，调入股票在宣告日的平均异常日收益率为0.34%，在10％的显著性水平下显著大于0，而在调整日反而没有显著异于0的异常收益率。第二次调整和第三次调整的宣告日和调整日的异常收益率都没有显著异于0的，直至第四次调整，即2004年7月，或许是指数基金在近期得到较大发展的缘故，调入股票在宣告日和调整日的异常收益率分别为0.87%和0.56%，分别在5%和10%的显著性水平下大于0。 对于调出股票，其指数效应的表现也不是很稳定。从整体调出股票看来，在宣告日有-0.43%的平均异常日收益率，并且在5%的显著性水平下小于0；从历史角度分次调整来看，大部分调整都没有显著性，值得特别注意的是第三次调整，宣告日有-1.31%的平均异常日收益率，且在1%的显著性水平下显著小于0，而且当日的18只调出股票全部为负的异常收益率，此次宣告日调出的股票也对整体样本股的宣告日的负效应产生较大的贡献，可见当时的指数剔除效应尤为明显，但在随后的几次调整中均不明显。 表1 上证180的指数调整价格效应 调入 调出 调整次序 样本数 MAR(%) t(MAR) 样本数 MAR(%) t(MAR) 所有样本AD 69 -0.21 -0.377 71 -0.43** -2.293 所有样本CD 69 0.03 0.156 71 0.48*** 1.709 第一次调整AD 17 0.34 1.780*** 18 -0.13 -0.346 第一次调整CD 17 -0.008 -0.015 18 0.80 1.252 第二次调整AD 18 -1.90 -0.915 17 -0.03 -0.116 第二次调整CD 18 -0.07 -0.233 17 -0.12 -0.384 第三次调整AD 16 -0.11 -0.249 18 -1.31 -6.824* 第三次调整CD 16 -0.41 -1.147 18 -0.15 -0.341 第四次调整AD 18 0.87 2.661** 18 -0.33 -0.612 第四次调整CD 18 0.56 1.858*** 18 1.21 1.775***