中外上市公司资本成本与融资偏好的比较研究.pdfVIP

2013年 (第42卷)第8期 中外上市公司资本成本与融资偏好的比较研究 徐治华 (中石油燃料油有限责任公司 西北销售分公司，甘肃 兰州 730010) 摘 要：理论界对于资本成本和融资成本的概念存在大量误用甚至混淆，而厘清这一概念对理解中国资本市场的股权融 资偏好和过度融资行为具有极大的意义。本论述区分了作为投资者要求的必要报酬率的资本成本和作为管理者获得资 金的实际成本即融资成本的概念 ，并比较了中国与发达国家不同的融资偏好 ，推知造成这一现象的根本原因在于资本成 本的产权约束性不同。并参照发达国家的治理经验提出改善现状的建议。 关键词：资本；成本 ；融资；偏好产权；约束 资本成本是资本所有权与使用权相分离而产生的 的研究结果。面对这样的困境，本文借鉴产权理论和 一 个成本概念 ，这一概念被广泛运用于投融资决策等 制度变迁理论 ，重新定义资本成本，并对比中国与西方 领域，能够准确的估算资本成本，对于企业融资决策、 国家的差异，试将两种结论结合，即认为资本成本的产 投资决策和企业业绩的评价等都有重要意义。货币金 权的缺位是造成中国和西方国家公司融资偏好差异的 融领域的权威词典 《新帕尔格雷夫货币和金融大辞典》 主要原因。 对资本成本的定义是：“资本成本是商业资产的投资者 1 不同资本成本概念的比较 要求获得的预期收益率。以价值最大化为 目标的公司 的经理把资本成本作为评价投资项 目的贴现率或最低 我国财务理论界经常使用资本成本这一概念，其 回报率”。在这个定义中同时提出资本成本是一种机 一 是把资本成本等同于资金成本或融资成本，教科书 会成本。同时 “资本成本不是公司 自己设定的，而是由 中对它的定义是 “资金成本是指企业筹集和使用资金 投资者，更准确的说是由资本市场评价，必须到资本市 必须支付的各种费用。在市场经济条件下，企业不能 场上去发现。”这一角度上的差异也就决定了资本成本 无偿使用资金，必须从其经营收益中拿出一定数量的 和融资成本概念的差异，融资成本是站在管理者角度 资金支付给投资者”“资金成本由用资费用和筹资费用 上进行融资的实际成本。在中国资本市场作为非价值 两部分构成”。由此可见，资金成本是公司管理者所实 型投资市场的现实下，便产生了和国外发达资本市场 际支付的融资成本或代价。而从投资者视角出发的资 不同的融资偏好。许多学者如黄少安、张岗(2001)、阎 本成本则具有不同的含义。我们可以从三个层面来理 达五(2001)等都发现与西方国家遵循有序融资理论先 解：首先它是投资者的机会成本；其次它是与风险等级 债权后股权的融资次序相反，我国上市公司股权工资 相关的投资者报酬率；最后它是应该达到的必要报酬 成本较低，存在明显的股权融资偏好。而与此相悖的， 率。由于资本成本的产权性质，资本成本可以被理解 陆正飞、叶康涛(2004)的研究发现上市公司股权融资 为是一种权利，同时也是一种对公司法人的约束。在 概率和股权融资成本正相关，并不支持上市公司股权 纯粹的财务理论中，人们常常忽视资本成本的权能的 融资偏好行为主要源于股权融资成本偏低假说。 一 面，便会低估资本成本的作用。如果投资者具有资 本文认为，对这一概念定义上的差异导致了不同 本成本产权意识，就会在公司治理方面起到积极作用， 作者简介：徐治华(1977一)，男，汉族，硕士研究生，审计师，主要从事财务管理工作。 73 2013年(第42卷)第 8期 对管理者形成硬约束。当回报率达不到投资者所