中国上市A股和H股价差的实证研究文献综述.doc

毕业论文文献综述 题　　目：中国上市A股和H股价差的实证研究 一、引言 资本市场是我国市场经济体系的重要组成部分，资本市场的平稳健康发展对推动我国经济的市场化进程具有重要影响。自加入WTO后，资本市场开放进程加快，金融改革不断深入，香港和内地的经济联系越来越紧密，越来越多的内地企业选择在香港股票市场上市。青岛啤酒于1993年8月27日在香港成功上市，是我国第一家A股和H股双重上市的证券公司。截至2010年12月14日，上海证券交易所共有891家上市公司，深圳证券交易所共有1151家上市公司，两市总市值达到27.374万亿元。共有145家内地公司在香港上市，其中65家公司同时在内地发行了A股，A股相对于H股溢价率约为24%。 我国股票市场存在的A股相对H股大幅折价这一特殊的现实情况，一定程度上反映了资本市场制度安排的缺陷。因此对这一现象进行研究，弄清现象背后的原因，找出有针对性的对策，将对股票市场的长远发展和资本市场的对外开放有重要的现实指导意义:有利于我们采取有效措施，更好的发展H股市场，扩大我国企业外汇股权融资的渠道和减少融资的成本，丰富我国境内机构投资者和居民的投资渠道。此外，通过对我国股票市场A股和H股价格差异进行较为深入的研究，探索影响其价格差异的多种影响因素也具有较高的理论意义。本文通过实证分析方法，结合我国A股和H股市场的特点，以A股和H股双重上市公司股票的日交易数据为基础，借鉴国内外己有的方法，研究我国H股折价的主要影响因素及它们与H股折价的关系。最后结合内地和香港股票市场的实际情况对实证结果做出合理的解释，相应地提出政策建议。 二、主体 （一）国外研究动态 针对许多国家境外投资者的外资股相对于境内投资者的内资股溢价现象，学者们从不同的角度给出了解释。主要体现以下几种假说： 1．流动性假说 AmihudMendelson(1986)认为不同交易场所由于市场结构和交易方式不同，而具有不同的流动性成本。投资者在流动性强的市场上交易，花费的交易成本较低，因此愿意接受较低的收益率并愿意为流动性强的证券支付较高的价格。而在流动性差的市场上，由于投资者的交易成本比较高，会要求较高的收益率作为补偿，并且不愿意为流动性差的证券支付较高的价格。他们通过分析得出结论:流动性会对资产的定价产生影响，相对不流动的股票有较高的预期收益，通过较低的定价来弥补投资者增加的交易成本。 KadlecMcConnell(1994)考察了1980-1989年期间273只由NASDAQ转到纽约股票交易所(NYSE)上市的股票的价格变动情况。发现这些股票转到纽交所上市后，它们平均获得了5%-6%异常收益。同时上市公司的机构股东平均增加了27%，注册股东数平均增加了19%，而绝对买卖差价平均减少了5%，相对买卖差价平均减少了7%。得出上市后股票价格随股东人数增多而上升的结论。同时他们也支持Amihud和Mendelosn(1986)提出的由于上市后买卖价差减少引起流动性增加导致股价上升的理论。 ２．风险规避假说 Pekka T.Hietala(1989)究了芬兰处于局部分割状态下股票市场的资产定价问题，发现国外投资者对芬兰股票的要求回报率比国内投资者的要求回报率低。为此他建立了一个修正的CAPM模型，分析了外资股股票价格出现溢价的原因：他认为外国投资者投资不受限制的芬兰股票，由于能进一步分散风险，因此β系数较小，风险补偿较低；而国内投资者投资受限制的股票，不能分散国内特有风险，要求收益率是在无风险利率的基础上加上受限制股票相对于国内市场指数的β系数乘以国内市场收益率。因此他得出结论:β风险的差异可以解释芬兰市场上双重上市公司国外上市证券相对于国内上市证券的溢价。 Ma(1996)研究中国股票市场提出A股和B股投资者对待风险不同态度的假设。发现B股折价程度与A股β大小呈正比例关系，即A股的β值越大，A股相对B股的价格就越高，这说明国内投资者是不理性的风险偏好者。国内投资者对A股的需求弹性较小，这些意味着市场上会存在严重的投机行为，尤其在市场发展初期甚至出现了认购新股权证的价格高于股票价格的现象。他还发现B股价格与其他国外证券有较高的相关性，不具有分散风险的价值，所以外国投资者不愿投资，需求低，拉动价格下跌。因此，最终形成了外资股价低、内资股价高的差异现象。另外宏观政策的变化也影响投资者对未来发展趋势判断，由于国内外投资者期望不同，因此价格必然不同。 ZhangZhao(2004)认为A、B股存在价差的原因是外国投资者要求的回报率高。国内市场受投资渠道限制，低回报率的银行存款方式促使国内投资者可以容忍高风险，追求短期获利。国外投资者投资机会较多，他们对风险的容忍程度较低，要求更高的投资收益率以弥补风险，从而导致A股价格高于B股价格低的现象。他们指出外