股权分置对价方案评估及市场反应研究.pdf

股权分置对价方案的评估及市场反应研究 摘 要 股权分置是我国股市特有的现象 它所带来的流通股东和非流通 股东的利益分置现象 导致非流通股东不致力于提高公司价值 而 是用种种手段侵占流通股东的利益 使得投资者对股票市场失去信 心 股权分置因此被认为是中国股市许多问题的根源 为了彻底解 决这一问题 中国证监会从2005 年5 月开始启动股权分置改革试点 工作 并在试点的基础上于2005 年9 月宣布正式启动股权分置改革 改革完成后将彻底结束中国股市上股权分置的现象 由于股权分置改革是一项创新 国内外都没有先例可寻 国内目 前对对价方案合理性的争论很大 无论是非流通股东 机构投资者 中小股民 还是在学术界都有很多不同的声音 因此 从理论上去 评估股权分置对价方案 并对影响对价方案推出后市场表现的因素 进行研究 可以使投资者对市场的判断更有依据 使非流通股东对 应该推出怎样的对价方案更有把握 也使得监管部门对股改的成效 和市场反应情况有更明确的了解 为改革的后续推进提供借鉴 本文认为大多数的合理标准都只考虑了一方的利益 而没有从流 通股东和非流通股东双方利益的角度出发 没有考虑到流通股东和 非流通股东之间的博弈关系 提出的很多方案都不切实际 本文在 一定的假设下计算流通股东和非流通股东在股改前后的财富变化情 况 建立理论模型 并给出合理对价方案的上下限 - 1 - 然后 文章选择从推出股改第一批试点公司开始到 12 月 2 日为 止 已经完成股权分置改革的 164 家上市公司为样本 以对价方案 推出前后5 天 10 天 30 天的累积超额收益率来度量对价方案推出 后市场的短期和长期反应 并从方案 市场 公司等几个方面入手 寻找相关因素进行分析 为了使分析结果对未来更有指导意义 进 一步将样本中的非流通主板公司提出来单独做回归分析 重点分析 影响这个样本组市场反应的主要因素 本文的主要结论包括 1 股改的反应总的来说是正面的 绝大多数投资者在股改过 程中没有受到损失 2 股改对价方案推出后的短期市场反应跟对价方案的好坏有 关 长期的市场反应只和公司基本面因素有关而和方案的好坏没有 关系 3 主板上市公司和中小企业板上市公司 试点公司和非试点 公司的市场反应很不一样 且影响的因素也不一样 关键词 股权分置改革 对价方案 市场反应 - 2 - THEORETICAL ASSESSMENT AND A STUDY ON MARKET’S REACTION TOWARDS COMPENSATION PLANS MADE TO TRADABLE SHAREHOLDERS ABSTRACT The unique split-equity structure in China’s stock market resulted in the split interests between tradable shareholders and non-tradable shareholders. Instead of working in the efforts to maximize enterprise value, non-tradable shareholders, who are often majority shareholders of the company at the same time, are more interested in expropriation from tradable shareholders, causing investors losing confidence in China’s stock market. The split-equity structure is believed to be the cause of