代理冲突、股权结构与资本投资项目恶性增资——基于大股东对待股权再融资态度和政府干预的研究.pdfVIP

中国第七届实证会计国际研讨会·西南交通大学 代理冲突、股权结构与资本投资项目恶性增资 ——基于大股东对待股权再融资态度和政府干预的研究 唐洋1刘志远2① (1南开大学会计系，天津300071；2天津商业大学，天津300071) 内容摘要：本文在代理理论框架下，基于大股东普遍放弃增配权、政府干预的制度背景，对股权结构对资 本投资行为的影响效应进行了理论分析，并以2003—2006年发生恶性增资行为的上市公司为样本进行了实 证检验。研究结果显示：在信息不对称的条件下，大股东放弃增配权和较强的政府干预都将增加企业恶性 增资的概率；放弃增配权使企业恶性增资程度与大股东持股比例的关系恶化；在大股东放弃增配权情况下， 政府干预不会使恶性增资程度与大股东持股比例的关系发生质的变化；大股东放弃增配权和政府干预均像 一把双刃剑，既能使恶性增资程度随大股东持股比例增加而减弱的趋势放缓；也能使恶性增资程度随大股 东持股比例增加而增加的趋势放缓。上述研究发现，为理解中国上市公司股权结构的经济后果具有重要的 意义，为当前中国上市公司特别是国有上市公司股权改革的理论与实践提供了一个有益的视角；推进了代 理冲突对投资行为影响效应的研究；加深了政府干预、大股东融资态度对企业投资效率影响的理解；为恶 性增资形成原因和抑制恶性增资发生提供了有益的启示。 关键词：恶性增资；融资态度；政府干预 一、引言 代理冲突对投资决策行为的影响一直是现代财务研究领域的一支主流。目前，对这一方面的研究主要 是围绕着资本投资可能因代理冲突而导致投资不足与投资过度展开的。 投资过度是指用净现值为负的项目去替代风险较低的项目，或投资于净现值为负的项目的行为(Jensen 目初始决策时有明显信息表明项目净现值为负的情况下，企业仍投资于该项目的行为就是过度投资行为。 然而现实中，由于资本投资项目投资额巨大、建设期长，项目建设期常被分成若干时段(如三峡建设总工 期17年被分为3个阶段，即三期工程)。企业因此常面临前期已投入大量资源，当前出现亏损迹象或当前 信息表明继续项目的净现值为负，是否继续下一期投资的再决策。国内外大量研究表明@，此时决策者常常 会做出继续甚至加大投资的决策，这种现象被称为恶性增资@。 巨大的投资额与普遍发生的恶性增资现象使得恶性增资的研究具有非常重要的现实意义。恶性增资同投资 过度一样，是非效率投资的一种形式。它们的相同之处在于均投资于净现值为负的项目；不同之处在于投 资过度着重于对项目的初始决策，而恶性增资着重于对项目的再决策，强调持续决策过程。与初始决策相 比，再决策情境已发生变化，因此现有研究成果显示，恶性增资与过度投资的产生原因及形成机理不完全 呶U志远，南开大学会计学教授，博士生导师。唐洋，天津商业大学副教授，南开大学会计学博士生。邮编：300071， 3342065926． email：tjtan2003@yahoo．tom．citl，Tel：1 查显示，有93％的经理人承认自己的企业中存在～定程度的恶性增资，其中56％的管理者认为恶性增资现象比较广泛(Chow 引a1．，2000)。 @在台湾通常被称为决策嵌陷或承诺续扩。 349 中国第七届实证会计国际研讨会·西南交通大学 相同，被用于解释的理论也不完全相同。 目前，关于恶性增资产生原因的研究主要是沿着两条路线展开的，一条是从决策者认知偏差和有限能 力的角度展开的，另一条则是从决策者动机和激励的角度展开的。西方学者的研究大多是沿着前一条路线 展开的，相关研究成果也比较成熟，这可能是由于西方企业大多是私有制，决策者恶性增资的原因更多地 是由于其认知偏差和能力不足导致的。然而在中国，上市公司大多是国有的，大股东实质上缺位，恶性增 资可能更多地是由决策者的动机和激励造成的。基于此，本文试图沿着第二条路线探索在中国制度背景下 恶性增资的产生原凼。 et n’等认为，代理冲突和信息不对称是导致决策者恶性增资的重要原因之一。如果恶性增资能为企业决策者 带来更多收益，如放弃项目会损害其声誉，影响其升迁，或者能够从项目中获得额外的经济利益，那么虽 然恶性增资将给企业带来损失，决策者