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财佘通孔 2015年第9期 国内外资本结构及其动态调整文献综述 哈尔滨工业大学深圳研究生院 侯 梅 摘要：资本结构选择 问题一直是财务界的热点问题，近年来，伴随计量经济学方法的进步，对资 本结构的研究角度逐步由静态研究转为动态研究，研究范围逐步拓展到宏观经济和制度层面。文章 从资本结构的影响因素、调整速度的影响因素 以及调整速度的测定三方面梳理了近年来在资本结构 及动态调整方面的研究成果，并对研究内容的局限性进行总结，以期为在资本结构领域的近一步研 究提供指 引。 关键词 ：资本结构 动态调整 调整速度 影响因素 一 、 引言 关。Kayhan和Titman(2007)发现股票收益、杠杆缺 口和 目标 企业资本结构选择 问题一直是财务领域重要的研究 杠杆变化都对资本结构有显著影响，并且其历史效应至少 课题之一。随着资本结构理论的持续丰富与创新 ，国内外 持续十年，之后会发生翻转。Frank和Goyal(2009)的研究表 学者据此开展了大量的实证研究 ，其大致可分为两类，一 明资产有形性和公司规模与财务杠杆正相关，盈利性与财 类为对资本结构相关理论的验证，另一类则集中探讨影响 务杠杆负相关。Lemmon和Zender(2010)从负债能力角度对 资本结构选择的各种因素。然而，这些研究大多从静态、片 资本结构进行研究，发现如果企业面临较小的负债融资约 面的角度展开，尚不足以刻画资本结构的全貌，而且依据 束，当企业需要外部融资时，会优先考虑负债融资，反之则 不同理论进行实证研究得出的结论存在相互矛盾的现象。 主要依靠权益融资。(2)国内研究。国内学者陆正飞和辛宇 近年来，伴随计量经济学方法的进步 ，学者们开始打破资 (1998)发现企业获利能力与资本结构负相关 ，企业规模 、 本结构韵静态研究框架 ，转 向关注资本结构的动态调整特 成长性和资产担保价值对资本结构的影响不显著。沈艺峰 性。大部分学者认为，由于外部环境冲击等因素的影响，企 和洪锡熙(2000)以工业类上市公司为样本，发现盈利能力 业资本结构不可能一直处于最优状态，而且资本市场摩擦 和企业规模与资本结构显著正相关，成长性对资本结构的 的存在 ，使得当企业资本结构偏离最优资本结构时，不可 影响不显著 ，其研究结果与陆正飞、辛宇(1998)的结论存 能一步调整到位，只能进行部分调整。 在一定差异。陈超和饶育蕾 (2003)发现企业杠杆率随成长 二、资本结构影响因素相关研究 性、盈利性和非债务税盾而降低，但随所得税税率 、公司规 (一)企业特征 因素与资本结构 自Modigliani和Miller 模和道德风险而增加 ，进一步研究得到公用事业相 比非公 (1958)首次提出MM理论以来 ，针对资本结构这一财务热 用事业企业倾 向使用较低的债务。田利辉(2005)区分国有 点问题，国内外学者从相当广泛的角度进行了大量研究 ， 控股和社会控股企业 ，发现在 国有控股企业中，管理费用 涵盖企业特征因素、行业因素、宏观经济因素以及我国特 和投资支出与财务杠杆显著正相关，管理层替换 比率与财 有的制度背景因素等，得出了一系列有价值的结论。(1)国 务杠杆负相关但不显著 ，而在社会控股企业 中，上述关系 外研究。Titman和Wessels(1988)的研究表明，盈利能力、资 均不显著。韩亮亮和李凯 (2008)立足于终极股东与其他股 产担保价值、非债务税盾和收入变异性与资本结构负相 东利益分歧的角度 ，发现民营企业终极股东控制权一致性 关 ，企业规模和成长性与资本结构正相关。Harris和Raviv 与流动负债率、总资产负债率显著正相关 ，终极股东控制 (1991)以美国上市公司为样本，发现非负债税盾、成长性 、 权与现金流权偏离度与流动负债率、总资产负债率显著负 资产担保价值和公司规模与资本结构正相关 ，而产品独特 相关。