我国上市公司控制权市场治理效力研究——基于股权集中度的固定效应面板分析.pdfVIP

夕SD伽鲫粼鄹w黼IH^J：G№11№让狮经济学研究 我国上市公司控制权市场治理效力研究 ——基于股权集中度的固定效应面板分析 张慕濒 (华东师范大学金融系讲师、经济学博士 上海200241) 摘要：公司控制权市场的治理效力最终体现为公司绩效的改善。本文借助固定效应面板分析方法对我国 上市公司控制权交易中股权集中度与公司绩效的关系进行了实证研究。研究发现，控制权的转移可能对公司 绩效构成正向、负向的影响，也可能对公司绩效不构成显著影响，关键取决于公司股权集中度的状态及其变 o 化，控制权转移所形成的适度集中的股权结构最有利于公司绩效的改善。本文的研究为后股改时期保持适度 o 七 集中的上市公司股权结构对于资本市场建设的重要性提供了理论依据。 血 关键词：公司控制权市场；股权集中度；公司治理效力 第 830．9 十 中图分类号：咫30．39／F 文献标识码：A 期 一、引言 和股东两个重要主体的行为发挥作用，我们称之 公司控制权市场是一个以兼并、收购和代理权 为：管理改善和股东治理。 争夺为主要形式的、由各个不同管理团队在其中互 从西方公司控制权市场实践来看，上述两个方 and 相争夺公司资源管理权的市场(Jensen面是可以不去特别区分的，控股股东变化与管理层 Ruback，1983)(通常也被称为接管市场)，公司控更替之间存在因果关系，特别是英美企业控制权转 制权市场的治理效力表现为控制权转移后公司业 移后，股权结构中主要是控股主体发生了变化，股 绩的显著改善。新古典公司控制权市场理论将控 权集中度和股东属性(这是相对于我国上市公司 国 制权转移后公司业绩改善的途径概括为两个方面： 而言的，由于产权问题而带来的股东属性差异已经 一是接管对管理层的惩戒作用，既包括成功接管对 成为影响上市公司治理的重要方面)一般不会发 aIldVish— 目标公司管理层的替换(Morck、Shleifer生大的差异。但在我国，由于体制的原因，控股股 东变化与管理层更替之间并不必然存在因果关 ny，1989)，也包括不成功接管对目标公司管理层的 and 威慑(MikkelsonPaJtch，1997)；第二个更为重系心J，并且控制权转移不仅会引起控股股东变化， 要的是，接管为外部股东或者外部竞争者参与公司 还会引起股权集中度和股东属性的变化旧】，这使 治理提供了条件。虽然控制权转移通常带来控股 得我国公司控制权市场的治理效力发挥的途径更 股东变化，从而必然引起管理层更替，也就是说，控 加多样化。 制权转移、控股股东变化与管理层更替是密不可分 西方研究表明，在投资者保护法律比较完善、 的一系列活动，但由于接管方式的差异…，控制权 经理人市场有效、资本市场效率较高的国家，股权 竞争可能出于外部人改善管理的动机，也可能是为 结构与企业业绩之间的相关性不大(Holdemess， 了获得公司控制权收益，或者成为外部人转移财 2003)；而在新兴市场经济国家，控股股东持股份 富、控制企业自由先进流量的手段(Jensen，1986)。额、持股主体特征等显著地影响着企业的业绩(xu and Fanand 因而，公司控制权市场的治理效力必然通过管理层 1997；Cla