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货币政策传导时滞浅述 　　【摘要】货币政策的传导机制是指央行通过某些具体的货币政策工具，引起社会经济生活某些方面的变化，并最终实现央行预期货币政策目标的过程。关于货币政策传导机制的分析，早期有凯恩斯学派和货币学派的传导机制理论。此后，结合现实中存在的信息不对称等现象，又衍生出信贷传导理论。 　　研究货币政策传导的时滞，首先要明确弄明白两个基本问题，再谈时滞长短的问题。首先是，按货币政策的目标分类，货币政策以控制物价水平为目标还是以“金融稳定”为目标，更进一步的，货币政策的中间指标是以货币供应量为标杆还是以基本利率水平为标杆，不同的货币政策目标使得其实施的手段、相机抉择的方式都不一样，在对实体经济产出的影响时滞上必然不可同日而语。其次就是目前主流的宏观经济学理论对政策传导机制的论述，从其各自不同的产生原理上挖掘时滞产生的机理。 　　【关键词】货币 传导 政策研究 　　一、货币政策按目标分类 　　目前世界各国央行普遍采用的是以物价水平为目标的货币政策，比如德国、英国、法国、日本，该政策的理论基础是货币数量论。实践表明，货币政策在过去几十年确实一定程度上抑制了物价水平的上涨，但低通胀往往同时又伴随着资产价格的巨幅波动。而资产价格的巨幅波动又将反作用于实体经济的稳定，从而对一般物价产生影响。由此引发的对一般物价水平计量指标的质疑，即是否应将固定资产价格、金融资产价格加入CPI的计算中去。如果在指标的计算这一层面即产生了本质性的错误，那么政策调控的正确性必将遭到质疑。此类货币政策在制定时往往注重货币供应量的调控。 　　日本经济学家白冢重典（1996）指出，不应该将物价稳定这一目标局限在统计上的物价指标的稳定这一狭窄的范围内，而应将其视为宏观经济稳定增长的前提。“金融稳定”这一概念目前还没有得到广泛的认可，但其中心思想在于防止金融体系出现系统性风险（Schinasi，2004）。这是一个比物价水平更为宽泛的概念，要求政策制定者在决策之前充分考虑物价水平的调整与实体经济的互动效应。中间不可或缺的关键转折点基于利率水平的调控，一方面它连接了实体经济的投资成本，另一方面它连接了货币市场的资金供求。美联储可谓是“金融稳定”的先驱实践者，沃尔克（1984）认为，央行的基本职责在于确保金融体系和支付体系的顺利运行。 　　更进一步的区分货币政策中间目标的确立。如果以货币供应量为中间目标，那么传导机制倾向于构建在货币主义的分析上，而如果以基础利率为调控中间指标，则传导机制实际上侧重于传统的凯恩斯主义和传导的信贷途径。以下将阐述相应的传导机理。 　　二、货币政策传导机制 　　凯恩斯学派货币传导机制强调利率的中介作用，该理论从局部均衡分析开始，货币供给变化影响短期利率变动，进而导致长期利率随之同向变化。投资成本的变化影响总投资，进而总需求改变。 　　货币主义颠覆了凯恩斯学派重视利率作用的思想，通过假设货币需求长期来看具有稳定性，货币供给的变化将导致货币市场利率变化，进而货币收益率变化，由于资金的逐利性，其他金融资产的收益率也会相应变化。一方面通过Tobin Q效应，企业的投资会改变，另一方面由于财富效应，个人的消费行为也会改变。总而言之，总需求发生变化，影响均衡结果。长期内，实际产出的增长取决于技术变革等客观因素，则货币供给的增加仅会反映在物价水平上。 　　信贷传导机制于上世纪80年代兴起，该理论抛开了传统均衡模型的分析框架，将视角转至商业银行作为资金中介在货币政策传导过程中发挥的作用。基础货币投放量的变化使得利率变化，进而其他金融资产收益率改变。银行和企业的资产负债表状况均发生变化：银行可贷资金量改变；企业可抵押资产净值变化。信贷数量的变化将影响企业的投资决策，进一步导致总需求发生变化。 　　三、时滞的产生――理论和经验 　　（一）理论综述 　　具体来说，货币传导的时滞主要分为三阶段，内在时滞、中间时滞和外部时滞。前两者着眼于央行的货币政策执行过程，而外部时滞是指从货币当局采取行动导致社会信用活动发生变化，到该变化对社会经济活动产生最大实际影响的时间距离。外部时滞是货币政策效应中最重要的部分，其作为经济结构、产业结构、企业行为等众多因素决定的复杂变量，稳定性相对较差，它的长短取决于具体市场构造、经济管理程度以及整个经济金融系统的运行效率等因素。因此，外部时滞具有一定的客观性，受人为控制的可能性较小。 　　时滞是影响货币政策实施效果的重要因素。如果时滞较短，货币政策的效应能够很快体现，那么央行就能够根据最初的预测值，考察所实施政策的具体效果，并对未来政策做必要的调整，从而使货币政策能够更好的实现预期货币政策目标。假定时滞较长，比如两年后产生效果，在这两年内，经济形势会发生诸多变化，因而很难证明最初货币政策的预期效应是否实