对价博弈中小投资者的纳什均衡分析.pdf

第八届中国青年运筹信息管理学者大会论文集 桂林，2006年8月18—22日，第343—353页 对价博弈：中小投资者的纳什均衡分析‘ 王德智应益荣 上海大学国际1=商管理学院金融系，上海，201800 摘要当前我国金融界的首要任务是大力发展资本市场，切实加强证券市场基础性制度建设． 着力提高上市公司质量，继续推进上市公司股权分置改革。本文解释7对价博弈的按心概念一 一纳什均衡，给出了对价双方都选择马尔科夫策略时，对价博弈可以达到子搏弈完美均衡的结 论。在此对价博弈机制之下，中小投资者的利益可以得到有效的保证， 并通过具体的案例分 析，现行对价博弈机制的不足。 关键词对价．博奔，纳什均衡 l引言 自从中国证监会2005年4月29日宣布启动股权分置改革试点工作到现在，参加股改 的公司的数量和总市值都已经超过60％。股权分置改革不仅是中国资本市场的一件大事， 也是党中央、国务院的重大决策。最近，国务院向各部委下发了《国务院2006年工作要 点》。《工作要点》在对证券工作的具体要求中提出，年内基本完成上市公司股权分置改革。 这无疑是又～次吹响了股改攻坚战的号角，从政策面上为市场上的G股板块走强提供了依 据。温家宝在两会上表示，要认真贯彻《中华人民共和国公司法》，加快国有大型企业股 份制改革。着力完善产权结构、公司治理结构和激励约束机制，加快形成一批具有国际竞 争力的大公司大企业集团。大力发展资本市场。切实加强证券市场基础性制度建设。要着 力提高上市公司质量，继续搞好汪券公司综合治理，依法强化市场监管，继续推进上市公 司股权分置改革。在“开弓没有回头箭”的指导下，中国股市正经历着一场深刻的变革， 这次变革对于证券市场的和谐发展有着重大意义。 1．投资者有了明确的政策预期。《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》 规定，上市公司的非流通股股东所持有的非流通股股份自获得上市流通权之日起，至少在 十二个月内不上市交易或者转让，也就是说非流通股要在2007年以后才有可能逐步流通。 非流通股流通以后，其股价也可能将与其价值基本相适应，这样，非流通股的流通问题将 转化为一个纯市场问题。为了获得流通权，非流通股东要向流通股东支付流通权对价，而 上市公司的总股本和每股净资产等指标均不放生变化，这样，流通股股东的持股成本与风 险将大大降低，非流通般的流通也不可能对市场造成大的冲击。从长远来看，这次改革将 为最终解决股权分置问题打下市场基础。 2．市场合理的价格预期机制逐渐形成。作为历史遗留的制度性缺陷。股权分置在诸 多方面制约中国资本市场的规范发展和国有资产管理体制的根本性变革。而且，这一问题 随着新股发行上市不断积累，对资本市场改革开放和稳定发展的不利影响也日益突出。以 +资助项目；上海市教委自然科学基金(No．2L829)项目资助 王德智应益荣 资本市场定价机制为例，股权分置导致了定价的机制扭曲和许多上市公司峨信的缺失，在 这种扭曲的定价机制下，市场不可能建立起理性的投资模式。一个完整的市场经济体系离 不开资本市场。股权分置改革为资本市场功能全面发挥创造条件。 3．资产配置效率得到极大提高。在要素市场中，证券市场又是最重要的要素市场， 其最重要的功能是优化资源配置。中国的证券市场麻当是功能完善、制度健全、符合国际 惯例并与国际资本市场接轨、有利于境内外各类投资主体广泛参与的机制灵活的证券市 场。而由于股权分置的存在，证券市场创造资本和优化资源配置的基础功能残缺，不能发 挥其应有的作用。从这个角度看，股权分置也是阻碍我国市场经济发展的重大障碍，只有 尽快解决股权分置这个问题，证券市场才能充分地发挥其创造资本和优化资源配置的功 能，国民经济才能真正走上稳定持续发展的轨道。股权分置改革是完善我国证券市场功能 的重大举措，不仅有利于证券市场自身的发展，对于资本市场的和谐发展和深化也意义重 大。 4．公司的治理结构将得到有效改善。在股权分置状态下，公司的非流通股东和流通 股东的利益是割裂的，非流通股东更多考虑公司的狰资产值，而流通股东则更多考虑公司 的二级市场股价，双方难免会发生利益冲突，如高价增发、配股等。而股权分置改革后， 有了同股同权、同股同利和同股同责的制度安排，大股东将更关心公司价值的提升和股价 表现，公司治理结构获得充分改善