牛熊证机理分析以及未来引入中国市场的思考.pdfVIP

09210680292 吴海ϊ 牛熊证机理分析以及未来引入中国市场的思考 第 一 章 导论 第 一节 研 宄主题 的确 定 中国学术 界提 出发展金融衍生 品权 已有 多年 ，对此 也 出现过较 多 的研 宄论文 。 但 在 实 践 中我 国 目前正 式推 出并运 行 成 功 的是沪 深 300 股指期 货合 约 ，曾经 有 推 出过 但 后 来 未运 行 的包 括 90 年代 推 出 国债 期 货合 约 ，05 年左 右 为 试 点股 权 分置 改革 推 出的权证产 品。目前正在 研 宄拟推 出的品种包括利率 期货产 品、外汇 期 货 产 品 、铜 期权 产 品 ，以及 扩 大 融 资融权 试 点范 围等 。应 该说 随着 金 融市场 的放 开 ， 未来 中 国会 推 出更 多地 金 融衍 生 产 品 。 牛 熊证 是一种衍生证 券 ， 目前主 要在 德 国、香港 、澳大利亚等 国发 行 交 易 ， 近 年来在 香港 市场 交 易尤 为火爆 。香港 市场将 牛 熊证与祸轮产 品 同归类 为期权 产 品 ，之所 以这 样 分类 ，是 由于 牛 熊证 从 定义 上 是一种特 殊 的权证 ，国外 市场 通 常 称 之 为 turbo warrants, 或者 叫高压 权 证 。权 证 在 香港 市场 上 推 出多年 ，历 年 来 香 港 都 是权 证 交 易较 为 活跃 的市场 ，除 了机 构 投 资者 外 ，香港 的普通 投 资者 也 有 相 当 的 比例 投 资与祸轮 产 品 ，但 近 年 来 ，牛 熊证 的交 易增 长 速度 非 常快 ，大 有 赶 超 祸轮 的趋 势 。因此 未来 如果 我 国要 研 究推 出金 融期权产 品 ，是 否 也可 以考 虑 牛 熊证 产 品呢 ，或 者说 香 港 牛 熊证 的成 功 是 否 意 味其 产 品本 身 比权 证产 品具 有 相 对 优 势 呢 ，本 文 基 于这 个 问题 进 行 研 宄 。 第 二节 理论与文献综述 牛熊证主要涉及 的领域有 定价模 型 、交 易发行 、合约设计 、监 管措施 等 几方 面 ，但 核 心 的研 究 问题 就 是 牛 熊证 的定价 问题 ，理 论 定价与 实 际交 易价 格 的差 异 问题 则反 映 了市场 的效率 问题 ，由于 牛 熊证 只在 部 分 国家有推 出，因此 目前 的研 究文 献 数 量 较 少 ，对 此 问题研 宄 的人 员并 不 多 。但 对 牛 熊证 的定价 研 究又 离 不 开 对 普 通权 证 的研 究 ，很 多 国外学者 实质 上 是将 牛 熊证 作 为一种特 殊 权证 进 行研 究 的 ，因此也 必须考 虑普通权证 的研 究发 展历程 ，牛 熊证 的研 究实质 上是权 证研 宄 的一 个 分 支 。 (一 ）期 权 的研 究 期权 方面 的研 究是从 1973 年 芝加 哥大 学 的 F isher B lack 与斯坦 福 大 学 的 M yron Scho les 提 出的 B lack-Scho les 模 型 （以下简称 B-S 模 型 ）开始 的 ，之 后 几 乎 所 有 的研 宄都基 于 B-S 模 型 ，或是 从 B-S 模 型 发展 出来 ，或 是对 B-S 模 型 的 变 形 。很 多关 于期权 的研 究都 以该模 型为基 础 ，根 据 市场 的实 际情 况 ，对 该模 型 的参 数和 构造 进 行修 正和扩展 。因此 ，国外 学 者对 于期权方 面 的研 究主要 是集 中 在 定价 方 面 ，而 全 球 对 于 期权 定 价 方 面 的研 究也主 要 来 自于 欧美 国家 。香 港 由于 学 术机 构较 少 ，更 多地 研 宄方 向侧 重 于 应 用 方 面 ，理 论 的研 究非 常少 。 3 09210680292 吴海ϊ 牛熊证机理分析以及未来引入中国市场的思考 内地对权证 的研 究主要集 中在制 度 、监管 、意义等定性方面 的研 究 ，对于定 价 、定价 效率 的定量分析 比较少 ，这和 国内没有成熟 的期权市场有很大 的关 系 。 1.ϊB-S 权证 定价模 型及其 市场 实证研 究 F ischer B lack 和 Myron Scho les (1973)假设股票价格波动遵循 随