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技术经济与管理研究 2005年第1期
Technoeconomics& Management Research NO、1 2005
并购目标公司财务特征的实证分析
浙江大学管理学院 凌春华 楼晓霞 廖忠梅
[摘 要]本文通过,A_NOVA、 t回归统计方法,对上市公司并购目标公司进行了实证研究,发现目标公司具有
管理效率低下、财务杠杆高、流动性低但差异不显著、经营发展能力低的财务特征,而无偿划拨的目标公司区别于非
目标公司的财务特征不明显。
[关键词]上市公司并购;目标公司;财务特征
1 问题的提出 征。
中国内地是2003年亚洲并购最火爆的地区。上市公司发 2003年,中国高层多次强调股份制为公有制的主要实现
形式,股市监管部门51个法规、规章相继出台, 1I登陆、
生控制权转移的并购事件有172起,并购目标公司大部分是国
有法人股占主要成分的上市公司,并购市场出现了一些新的 国有股转让审批权移交国资委、上市公司违规内幕揭露、4家
sr退市。在这样的背景下,并购市场依然十分活跃,那么,
特点:中国融人全球并购浪潮;外资并购快速发展;民营企
业为主体的并购大幅增加。面对着大量的企业并购经济行为, 2003年的并购目标公司究竟有哪些财务特征?与往年相比呈
如何识别目标公司,无论是上市公司、投资者,还是中介机 现什么新的特点?本研究试图根据上市公司公开信息,对
2003年并购目标公司前三年的财务指标进行实证分析。
构及政府监管部门,都予以密切关注。
国外研究发现目标公司具有一些明显区别于非目标公司 2 样本选择及研究方法
的财务特征。Simkowitz和Monroe(1971)、Stevens(1973)的发 2.1样本选择 本研究所指并购,是第一大股东发生变化产
现,20世纪60年代目标公司具有财务杠杆低、边际利润低、 生企业控制权转移的行为。2003年上市公司并购事件172起,
流动性高、增长缓慢的特点。Adelaja(1999)发现1985—1994 为符合本文研究目的,目标公司需满足以下条件:(1)是因
年间美国目标公司在流动性、负债率、销售增长、托宾Q、权 国家股或法人股发生有偿转让 (也含司法拍卖、法院判决、
益回报系数等方面明显区别于非目标公司。Donald E.Sorensen 母公司改制、吸收合并、债转股等)的第一大股东变更的上
(2000)对90年代末美国目标公司进行ANOVA分析得出,目 市公司;(2)被并购三年前已经上市;(3)被并购前三年数据
标公司的EBIT/总资产、现金流/总资产明显低于收购者和非 完整。符合条件的样本选取109家。非目标公司样本选择新编
并购公司;通过 git分析预测分类准确性较差,当给定行业 上证180指数和深证100指数样本,具有一定的代表性,非目
时,目标公司与非目标公司分类准确率较高。 标公司符合下列条件:(1)剔除2003年已经发生并购的目标
在我国,高见、陈歆伟 (2000)发现1997—1998年间目标 公司;(2)剔除到2003年止上市不足三年的公司;(3)剔除
公司通常是处于经营困境的企业,并购重组前资产负债率平 并购前三年数据不完整公司。选择共216家上市公司作为非目
均值略低于非目标公司,尽管统计意义上差异并不显著。苟 标公司的代表样本,与目标公司对比。
开红,谷伟 (2002)发现2001年目标公司主营业务利润率、 财务数据来源为中国证监会指定信息披露网站——巨潮
净资产收益率和主营业务增长率明显低于非目标公司,流动 资讯网,选用上市公司2000--2003年各年度报告中得出的l5
负债比例高。李善民等 (2003)得出1999—2001年间目标公司 种比率,比率将以三年平均的方式先对每个公司进行汇总.
赢利能力、资产运营能力和真实绩效都差于非目标
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