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证券研究报告 | 宏观研究 联讯宏观专题研究 中国经济大整合 2017 年 09 月 19 日 投资要点 分析师：李奇霖  中国经济大整合 执业编号：S0300517030002 电话：010 2015 年后，钢铁、煤炭、水泥与机械设备（挖掘机）等几大典型工业行业 邮箱：liqilin@ 的集中度指标（CR4 与CR10，分别表示前4 位与前 10 位企业的产量/产能 占行业总产量/产能的比例）都出现了不同程度的上涨。创业板与大盘蓝筹 的走势也出现了分化。 其背后的推动力量主要有两个：一是国家政策指导下的行政干预力量；二是 行业自发出清的市场力量。 一方面现在政府鼓励行业重组兼并，强强联合成为可能，行业内部的兼并重 组案例也明显增加。另一方面在供给侧改革，环保限产等政策影响下，供给 收缩，煤炭、钢铁水泥等周期品价格上涨，中下游行业面临着较大的成本压 力。而这种成本压力是非结构性的，大企业的感知要明显低于小企业。这样 小企业盈利状况得不到保障，容易被大企业兼并或直接退出行业，出现剩者 为王的局面。 这种行业整合重组的现象由于行政干预力量的介入变成了可持续的趋势性 现象。从历史视角看，中国并不是特例，只是在走其他国家已经走过的路， 美国韩国与日本均出现过这种情况。 在这样一个变革整合的时代里，中国的利率水平将会迎来趋势性的下滑，就 如同我们之前所说的美国（事实上，日本也是在80-90 年代后出现了利率持 续下降的趋势）。其背后的逻辑，一在于高端升级与产业结构调整的背景下， 工业企业的研发支出会部分替代资本支出；二在于行业集中度提升后，形成 垄断势力后，为竞争市场份额无序扩张产能的情况会削减，行业内部总的融 资需求会下降。  风险提示：政策力度不及预期 请务必阅读最后特别声明与免责条款 1 / 17 宏观研究。。。。。。。。。。 图表目录 图表1： 几大代表性的工业行业CR4 在2015 年后企稳回升 3 图表2 ： CR10 也是如此 3 图表3 ： 上证50 表现好于创业板，资金用脚投票选择更优资产 3 图表4 ： 以煤炭为例，企业数量与新增产能在行业景气时迅猛增长 4 图表5 ： 但行业不景气后，容易出现产能过剩，产能利用率下滑的问题 5 图表6 ： 2012 年后并购重组数量明显增加，呈现出零散化的特征 6 图表7 ： 中下游行业的主营业务成本飙升 6