并购重组是掏空还是支持——基于资产评估视角的经验研究.pdfVIP

Finance TradeEconomics。No．9．2012 并 购 重 组 是 掏 空 还 是 支 持 基于资产评估视角的经验研究 陈 骏 徐玉德 内容提要：本文以评估增值率和评估方法的选择作为掏空或支持行为的观测变量，实 证检验 了2001--2010年上市公司并购重组过程 中控股股东与地方政府的掏空或支持行 为，并考察 了不同盈亏状况下所存在的行为差异。研究发现 ，关联并购交易和 同属并购交 易中存在控股股 东的掏 空行为和地方政府的支持行为；盈利企业的控股股 东将通过操纵 资产的评估增值率来实现其对上市公司的掏 空，并试 图通过选择评估方法来掩盖其行为， 而亏损公司所属地方政府则可能通过干预 同属公司问并购交易的资产评估 实现对上市公 司的支持 。 关 键 词：掏空 资产评估 控股股东 政府干预 作者简介：陈 骏 ，南京审计学院国际审计学院副教授 ，210029； 徐玉德 ，财政部财政科学研究所研究员、博士生导师，100142。 中图分类号 ：F124．6 文章标识码 ：A 文章编号 ：1002--8102(2012)09--0076—09 一 、 引 言 已有经验证据表明，在法律体系薄弱的新兴市场国家 ，普遍存在控股股东利用其优势地位 ，通 过显失公平的关联交易 “掏空”上市公司，从而侵 占中小股东利益的行为 (Johnson等 ，2000；Chang， 2003；等等)。然而，单向的掏空行为势必影响上市公司的长期发展，控股股东等为获得持续的控制 权私有收益，也会在上市公司陷入 困境时提供暂时 “支持”。在我国资本市场发展中，“一股独大”的 股权结构以及地方政府始终在地区经济发展过程 中扮演的组织经济和管理经济的角色 ，致使上市 公司的并购行为呈现出两个显著特征——关联性和同属性 ，即并购交易的双方或存在关联关系，或 同属于一级地方政府管辖。根据 CSMAR数据库统计 ，2001—2010年上市公司并购重组案件 中， 并购双方存在关联关系的 占73．8 ，双方属于同一省政府管辖的交易占77．5 。控股股东或地方 政府为了维持母公司的存续或当地的经济与社会发展 ，天生具备掏空或支持上市公司的行为动机 。 我国上市公司并购重组的关联性或同属性则为控股股东或地方政府干预甚至操纵资产交易价格提 供 了可乘之机 。然而现有实证文献对于并购实践中控股股东或地方政府是否存在 以及通过何种方 式操纵或干预资产评估却鲜有论及 。本文以2001—2010年沪深A股上市公司的并购重组为样 本，基于资产评估视角实证检验了关联性和同属性并购交易中控股股东与地方政府对上市公司的 掏空或支持行为 ，并考察 了不同盈亏状况下的行为差异 。这一研究为理解我 国特殊制度背景下控 股股东与地方政府对上市公司的掏空或支持行为进一步提供 了经验证据。 * 本文得到江苏高校优势学科建设工程资助项 目(审计科学与技术)、江苏省教育厅人文社科一般项 目(2010S]B630041)以及 国家 自然科学基金青年项 目的资助。 76 万方数据 jI}贸 睛2012年第9期 二、理论分析与研究假说 与西方市场不 同的是 ，我国上市公司的并购行为在某种程度上受到控股股东或地方政府的影 响。现有文献研究发现，大股东在资产注入活动 中确实存在强烈的高估劣质资产价值或虚增资产 价值进行利益侵 占的动机 ；当涉及地方利益 (如税费等)冲突时，地方政府往往体现出强烈的地方保 护主义色彩或存在直接干预交易定价的冲动 。然而掏空与支持行为相对统一 ，当公司陷入 困境时 控股股东或地方政