终极控制权、法制环境与上市公司现金持有.pdfVIP

南方经济2012年第11期 终极控制权、法制环境与上市公司现金持有 俞红海+ 摘要：中国上市公司高额现金持有现象十分突出，本文基于控股股东侵占与中小投资者法律保护视角对 这一问题进行了系统研究。通过利用2004—2008年上市公司数据，采用面板数据方法中的固定效应模 型，本文研究表明：代表控股股东侵占的控股股东控制权与现金流权分离度越大，公司现金持有比例越 高，而在投资者法律保护好的情况下，分离度对现金持有比例的影响减小。进一步研究表明，两权分离度 对现金持有的市场价值产生显著为负的影响，投资者法律保护则产生正向影响。本文的研究从公司治理 角度揭示了中国企业高额现金持有现象产生机制及市场影响，并从现金持有角度进一步揭示了控股、股东 侵占行为。 关键词：现金持有控股股东 侵占 投资者法律保护 ／EL分类号：G32，G34，G38中图分类号：F830．9l 文献标识码：A 文章编号：1000—6249(2012)11—0055—012 一、引言 20世纪90年代末，随着美国克莱斯勒、通用汽车、IBM等公司高额现金持有现象的出现，公司现金持 et et and 有问题引起了学术界广泛关注和研究(Oplera1．，1999；Dittmara1．，2003；KalchevaLins，2007； Bateset eta1．(1999)从公司财务特征角度研究了公司现金持有并支持权衡理论， a1．，2009)，其中Opler DittmaretaI．(2003)通过跨国比较的方式研究了制度环境对现金持有的影响，发现在投资者法律不足的 and 市场上公司现金持有比例更高，Kalcheva et 现金持有的影响，发现控股股东通过现金持有来实现侵占。Bates 司现金持有不断增加的现象进行了研究，发现这一现象产生的主要原因是出于预防性动机，『而不是管理 层代理问题造成的。 中国市场上，也存在类似高额现金持有现象，相比之下，甚至远高于发达国家和其他发展中国家迥。，其 众所周知，作为具有转轨经济特色的新兴市场国家，中国市场外部法制环境差、投资者保护弱，控股股东 and 被内部人占用(Myers 东侵占需要?市场分析表明，在缺乏投资机会的情况下，上市公司存在不合理使用现金的问题，例如2007 年1月报道的海马股份等“利用闲置资金开展新股申购”等现象(宫靖，2007)。此外，还存在上市公司同 程管理学院，邮政编码：210093。 年项目(10YJC790352)和中央高校基本科研业务费项目(1107011 年中国金融国际年会(CICF)期间孙艳梅博士提供的宝贵修改意见。当然，文责自负、， and ①其他国家现金持有数据来自KalchevaLins(2007)。为便于和该文比较，此处现金持有比例用期末现金及短期 投资／期末净资产表示，其中净资产等于总资产减去期末现金及短期投资。 一55— 万方数据 终极控制权、法制环境与上市公司现金持有 时保持“『岛现金持存、高有息负债”的“双高”现象、111】卜市公rJj·方师持有大懿现金，，，|一力‘Il：汀却存在大量￡ 控股股东侵占视角，对中国市场现金持有M题进行了一定的研究，支持现金掎：有的控股股东侵t‘j胛沦 则从供需／fi确定角度进行研究，发现㈠jJ-公口]现金持有是为J7追求短期投资凹报，卜●：新等(2011)从高 管变更角度研究J，公司治理埘现金持仃价值的影响：本文在现有l司内外研究堆础h从控H殳股东侵占与 投资者法律保护棚结合的角度，进·，少系统研究巾闻I_『丁场现金持有动因及对公r叫价值的影响、 果表明：代表控股股东侵l2阳勺控股股东控制权’j现金流权的分离度又、