基于超额成交量持续时间的流动性风险研讨.pdfVIP

2014年第4期 研完 总第362期 第33卷 基于超额成交量持续时间的 流动性风险研究术 鲁万波 刘 健 柯 睿 于翠婷 摘要 ：运用简单线性、对数和半参数单指数 自回归条件持续时间模型，基于超额成交量持续时间等市 场微观结构特征变量的日内分笔高频交易数据全面考察了中国股票市场的流动性风险及其影响因素。研 究发现：1)买卖价差假设、收益率假设和深度假设被证实，说明市场买卖价差、市场收益率和市场深度会影 响中国股票市场的流动性风险；2)绝对成交价格假设和波动率假设没有得到支持，说明市场绝对成交价格 价差和市场收益率的波动性对中国股票市场的流动性风险没有影响；3)成交价格假设仅在半参数单指数 自 回归条件持续时间模型的估计结果中得到支持 ，说明坏消息对市场的价格和波动的非线性影响比好消息 对市场的影响要大得 多。 关键词：金融市场微观结构；超额成交量持续时间；ACD模型；流动性风险 JEL分类号：G14，C32，C14 一 己I言 、 I 目 金融市场微观结构理论是金融学中一个重要的新兴分支，已经逐渐发展成为现代微观金融学中最为 活跃的一个研究领域，并且极大地深化了人们对于金融市场运作、金融产品交易、金融资产价格形成以及 金融风险管理与控制的认识。中国证券市场是 目前国际上采取订单驱动为交易机制的最大新兴市场之 一 ， 作为转轨经济阶段发展起来的新兴证券市场，中国股市具有独特的市场结构。 流动性一直是证券市场中的热点基础问题，2000年以后涌现了更多的流动性度量指标，在实证研究中 较常采用的是买卖价差、Amihud测度①和零收益天数比例等(张玉龙和李怡中，2013)，而在高频数据分析 作者简介 鲁万波：教授、博士生导师，西南财经大学统计学院副院长，研究方向为金融数量分析、市场微观结构； 刘 健：中国建设银行青岛分行市南支行，研究方向为市场微观结构； 柯 睿：西南财经大学统计学院硕士研究生，研究方向为金融数量分析； 于翠婷：西南财经大学统计学院硕士研究生。研究方向为金融数量分析。 木本文获得 国家自然科学基金资助项 目(71lOl118)、教育部新世纪优秀人才支持计划(NCET一13-0961)和中央高校基本科 研业务费专项资金资助项目(JBK13118，JBK120405)的资助。 ①徐晟等(2012)根据Amihud(2002)的流动性指标，考察 了股票流动性对公司资本结构的影响；朱如飞(2013)使用Ami— hud(2002)的流动性指标研究了公司债的非流动性与风险溢价。 基于超额成交量持续时间的流动性风险研究 中，用超额成交量持续时间可以很好地刻画证券市场的流动性(Hautsch，2001，2003，2004)。超额成交量持 续时间是一种常见的金融持续时间，指市场上吸收大量买卖交易所需要的时间，是评估流动性提供者对于 非对称信息与存货问题等风险的有用工具。超额成交量持续时间可以用来刻画市场的流动性风险。超额 成交量持续时间变短，预示着市场中存在流动性风险，此时买卖双方的交易很难进行，交易成本就会上升， 超额成交量持续时间变长，市场中的流动性风险减弱，交易成本下降，买卖双方的交易可以Jll~N达成。 与其它研究相比，本文的创新之处主要有两点：(1)基于中国A、B股票市场的个股高频金融时间序列 数据系统地研究了超额成交量持续时间对证券市场流动性风险的反应；(2)运用多变量的简单线性 自回归 条件持续时间(ACD)模型、对数ACD模型和半参数单指数ACD模型验证市场假设，考察市场微观结构特 征变量对超额成交量持续时间的影响，并比较了三个模型的预测能力，有利于选择合适的模型比较各变量 对于交易或者市场流动性风险的影响，对于进一步认识中国股市的微观结构具有借鉴意义。 二、文献回顾 (一)国外学者关于成交量持续时间和超额成交量持续时间的研究 Kyle(1985)分别使用三个指标定义了流动性，第一个指标是用买卖价差来刻画