证 券行业深度报告：预期差最大金融子行业，上调评级至“看好”.pdfVIP

行 业 及 产 业 非银金融/ 证券 行 2018 年01 月07 日 预期差最大金融子行业，上调评级 业 研 究 至 “看好” / 行 业 看好 深 度 相关研究 本期投资提示： 从严监管利好龙头券商，小券商存在监 证 管压力—— “302号文”及配套文件点  上调证券行业投资评级至 “看好”，尤其看好龙头券商。我们看好证券行业的三个逻辑： 券 评 2018 年1 月5 日 1）预计2018 年证券行业业绩企稳回升，净利润同比增长9%，较2017 年同比有所改善； 研 举 “重”若轻——2018 年证券行业投 究 资策略 2017 年11 月22 日 2）板块 PB 估值接近历史底部，大券商PB 估值为1.3 倍-1.5 倍，基本处于历史底部中枢 报 偏下水平，部分已经接近历史最低水平；3）改革持续推进的预期差。过去证券行业的创 告 新最终成为金融机构内部、企业和个人大幅加杠杆的工具，积累了极大的风险，受到监管 证券分析师 层的严格监管，但不代表改革就此停滞，我们认为未来行业改革的主要方向是多层次资本 王丛云 A0230516090001 市场体系建设；一个有效的直接融资体系是包含一级、二级、OTC、衍生品市场的多层次 wangcy@ 资本市场体系，2017 年IPO 常态化之后，一级市场发展步入正轨，我们判断，2018 年会 联系人 在持续推进一级市场发展的前提下，大力发展二级、OTC、衍生品市场，这既是对直接融 王丛云 (86217430 资体系的不断完善、不断提升证券行业服务实体的能力，也为龙头券商创造了产品创设的 wangcy@ 广阔舞台。重点推荐标的：中信证券、广发证券和海通证券。  交易与投资业务占比提升，带动证券公司杠杆倍数和 ROE 提升。我国多层次资本市场建 设在衍生品市场上相对滞后，目前以场内衍生品交易为主，且金融衍生品成交规模不足 10%，我们认为未来将重点发展场内金融衍生品品种以及场外衍生品市场。未来交易与投 资业务的发展将为证券行业带来三点变化：1）降低证券公司业绩对证券市场表现的依赖 程度；2）提升证券公司杠杆水平和 ROE 水平；3）提升行业集中度。  多层次资本市场发展有助于提高直接融资比例。从美国直接融资（增量）占比的数据来看， 1980 年后直接融资占比大幅提升，由不到10%，提高到70% 以上，同时衍生品市场快速 发展，因此，我们认为一级市场直接融资规模与衍生品市场的发展具有协同效应。  多层次资本市场建设带来美国投行业务模式变革。1975 年佣金自由化后，美国投行佣金 收入占比下降，投行业务收入相对稳定，投资业务由于存在较大的风险敞口，收入占比也 处于收缩的趋势，而以满足客户交易和投资需求为代表的交易类业务占比逐渐增加，由于 投行需要为客户交易提供流动性，因此在资金实力和客户资源上的优势使得大型投行表现 更为突出。  借鉴高盛与摩根士丹利的案例，金融工具配置更均衡；客户结构决定业务结构，高盛以机 构客户为主，重资本业务占比更高，摩根士丹利个人客户占比较高，因此资产管理业务收