CDR专题报告：CDR推出可能遇到的难点和需要的配套机制.pdfVIP

2018 年 04 月 02 日 宏观经济 CDR 推出可能遇到的难点和需要的配套机制 ——CDR 专题报告 宏观固收专题 3 月30 日，国务院办公厅转发证监会《关于开展创新企业境内发行股 票或存托凭证试点若干意见》（以下简称《意见》），意见从试点企业选取标 首席经济学家 准、筛选机制、试点方式、发行条件，基础制度安排、信息披露、投资者保 潘向东 (执业证书编号：S0280517100001) 护等十个方面为创新企业境内发行股票或存托凭证奠定了制度基础，对我国 新经济发展和独角兽回归A 股市场产生了巨大的想象空间，是否会引来红筹 首席宏观分析师 企业扎堆回归 A 股市场，引发新一轮上市高潮，还需要仔细分析意见背后 刘娟秀 (执业证书编号：S0280517070002) CDR 发行方面将会遇到哪些难点？还存在哪些制度障碍？CDR 的推出将会 010 对市场产生怎样的影响？监管部门需要出台哪些配套措施来实现CDR 的稳 liujuanxiu@ 步实施？这些问题需要我们在拥抱新经济、迎接独角兽火热背后，做一些深 入分析。 首席固定收益分析师  CDR 发行可能遇到的难点 规模冲击。目前符合意见要求的五家海外红筹企业市值就达到7.1 万亿， 文思佶 (执业证书编号：S0280517090001) 加上未上市且符合意见的30 家独角兽企业2.7 万亿市值，即使按照国际惯 010 例4-8%左右市值发行CDR ，也有3920-7840 亿元融资规模，其规模远超过 wensiji@ 我国2016 年和2017 年两年IPO 融资规模总和，同时将会对二级市场流动 性产生负面冲击。因此，试点初期，只有控制好发行比例和上市节奏，将会 减小对A 股流动性的短期冲击。 估值冲击。目前23 倍市盈率成为我国本土上市企业境内IPO 的隐形约 束，而目前境外上市的红筹企业已经经过美国股市连续牛市，目前估值都在 相关研报 40-60 倍，处于估值高位，是继续按照国内隐性约束限制在 23 倍市盈率以 短端已有上行压力，静待资管新规落地— 内，还是遵照国际惯例，给予40-60 倍的估值发行，成为CDR 发行一大难 —利率债市场周度观察 题；同时部分红筹股的低估值又会推动A 股估值的进一步回落，引发估值冲 2018-04-01 击。 债市避险效应凸显，警惕二季度出现波折 CDR 定价效率。海外红筹企业境内发行CDR ，CDR 价格下跌，企业就 可以在国内低价买入CDR ，在海外卖出股票，实现CDR 和基础股票的转换， ——利率债市场周度观察 但是在我国资本帐户没有开放和资金跨境流动受到较大限制的条件下，交易 2018-03-25 成本大幅提高，CDR 与基础证券的价格传导机制、自由转换机制和套利机 经济数据偏强，债市情绪纠结——利率债 制就不能实现，CDR 机制的根本作用难以发挥，海内外价格差异也有可能 市场周度观察 会被拉大，影响CDR 定价效率。 2018-03-18 两种上市制度的利益冲突。证监会优先安排红筹企业发行 CDR ，这就 慎加久期，守住票息——利率债市场周度 打破了原来本土上市公司必须排队上市的惯例，怎么平衡这种两种上市制度 观察 之间的利益和做好衔接，也是目前的一大难题。 2018-03-11  仍需进一步完善配套政策 债市延续回暖，关注两会后流动性变化— 明确试点企业的筛选机制。意见中筛选机制打破了我国IPO 制度对盈利 —利率债市场周度观察 指标的要求，但是具体试点企业标准和最终的咨询委员会成员以及审核决定 2018-03-04 机制有待证监会进一步明确和配