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我国封闭式基金业绩和驱动因素研究 　　 [摘 要]以基金的平均周收益率、詹森指数、特雷诺指数、夏普指数以及基金的选股能力、择时能力、抗跌能力为基础研究了54只封闭式基金的业绩排名，发现平均周收益率高的基金经过风险调整后的回报率仍然很高，这说明能够在一定程度上控制风险的基金其业绩较佳；大多数平均周收益率高的基金其收益突出是因为其选股能力突出，而这些选股能力突出的基金中大部分的基金抗跌能力也很强；少数平均周收益率高的基金其收益突出是因为其择时能力突出，但这部分择时能力强的基金却未表现出强的抗跌能力。根据这些指标提出了基金的诊断式评级，以为投资者和监管机构提供更多的信息。 　　[关键词] 证券投资基金；诊断式评级；选股能力；择时能力；抗跌能力 　　[中图分类号] F832.5 [文献标识码] A 　　[文章编号] 1673-0461(2008)09-0089-04 　　 　　一、引 言 　　 　　截止2006年12月，我国已经成立了53家基金管理公司。按份额来算，这些公司管理的基金规模合计已达6220亿份，比2005年增长30%。资产规模最大的前10家基金公司所管理的基金份额达到3628亿份，占比高达58%。基金份额激增是因为基金带来的财富效应吸引了众多投资者的参与。2007年仅一季度基金新增开户数就高达374.42万，日开户数达4万。 　　随着基金成为中国老百姓可选择的重要投资品种之一，对基金公司旗下管理的基金业绩做一个合理的评估，不论是对投资者、还是对监管机构、亦或基金管理公司自身来说都是非常必要的。目前有一些评级机构提供基金的评级服务，如晨星、中信、理柏等。但是，这些评级中提供的信息大多是基金的回报率(包括风险调整的回报率)，而对基金的其他特征却很少提及。 　　我们认为，对基金的评级不仅要能区分基金的绩效，还需要诊断出基金的绩效来源。只有找到了造成基金绩效好坏的原因，基金管理公司才能有效地采取应对措施继续保持或改善基金的绩效。对投资者来说，进一步了解基金绩效源自哪里，在其投资决策中将起更重要的作用。对监管层来说，则可以针对性地警示绩效差的基金管理公司应该采取何种应对措施。 　　 　　二、文献回顾 ???　 　　对基金的绩效进行评估主要是基于基金的历史净值数据。但是，基金的净值增长带来的回报率越高并不能说明基金的绩效越好。由于风险和收益是相伴而生的，投资者在考虑回报率的基础上还需要衡量风险的大小。于是，一些学者提出了风险调整回报率这个指标，即承担一定的风险可获得多少的回报。基金业应用得最广泛的风险调整回报率指标包括詹森指数、特雷诺指数、夏普指数。 　　对基金业绩的评价还可关注基金的选股能力或择时能力。基金的选股能力和择时能力可通过Treynor和Mazuy(1966)提出的一个二次项回归方程求得。 　　Rp-Rf=α+β1(Rm-Rf)+β2(Rm-Rf)2+ε 　　回归方程中的Rp是基金收益率，Rf是无风险收益率，Rm是市场收益率。α反映基金的选股能力，β2反映基金的择时能力，β1反映基金的系统风险。如果α显著大于零，表明基金的选股能力显著；如果β2显著大于零，表明基金的择时能力显著。但他们利用57只开放式基金进行实证研究的结果表明基金的择时能力不显著。 　　基金的选股择时能力还可以通过Henriksson和Merton(1981)带虚拟变量的回归方程求得。模型如下： 　　Rp-Rf=α+β1(Rm-Rf)+β2(Rm-Rf)×D+ε 　　如果Rm-Rf 0，D取1，反之，D取0。 仍然反映基金的选股能力，β2仍然反映基金的择时能力。Henriksson (1984)利用1968至1980年间的116只开放式基金的数据得出基金在整体上并不能够成功地把握市场时机，也没有明显的证券选择能力的结论。Chang和Lewellen(1984) 也采用Henriksson的模型检验了1970-1979年间67只基金的月度收益数据，也得出基金没有显著的选股择时能力。 　　国内也有学者对基金的绩效和选股择时能力进行了研究。汪光成(2002)利用Fama-French三因素模型对上述模型做了一些改进，并利用我国1999-2001年22只基金的数据进行了实证研究，结果表明我国的基金缺乏市场时机把握能力，但具有一定的证券选择能力。肖奎喜、刘建和和杨义群(2004)研究了2002年12月19日前上市的15只开放式基金后发现，在2002年12月29日――2004年2月27日期间的业绩从总体来看超越了市场组合的表现，基金有一定的选股能力，但不具备择时能力。王守法(2005)对封闭式基金2000-2003年业绩的研究也发现没有证据表明基金有显著的选股能力和择时能力。杨湘豫和刘红亮(2005)通过对我国最早成立的2