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金融脆弱性理论最新发展 　　摘 要：对于一国金融体系脆弱的原因，当前理论界存在以下三种看法：一是认为一个经济体的金融部门如果存在实际汇率大幅升值#65380;银行体系脆弱以及外汇储备水平较低，该经济体存在金融脆弱性；二是认为企业净值不足会导致信心崩溃，抵御危机能力削弱；三是认为在扭曲的产出税下，公共支出达到一定水平，金融体系会变得非常脆弱。 　　关键词：金融脆弱；企业净值；税制扭曲 　　中图分类号：F830 文献标识码：A 文章编号：1006-3544(2007)01-0019-03 　　 　　发生在上世纪90年代的拉丁美洲和东南亚国家的金融危机对以前的货币金融危机理论形成了挑战。因为，危机发生时，这些国家政府的财政赤字问题并不严重。危机发生前的1996年，东南亚发生危机的国家中，除了泰国有较小的财政赤字以外，都有一定的财政盈余。墨西哥政府在1994年也不过有小额财政赤字而已。这否定了第一代金融危机模型强调固定汇率制和财政赤字相结合导致危机的解释。第二代模型虽然在危机的自我实现特征上有一定的解释力，但这些模型更关注失业和政府债务问题，也不符合东南亚国家此次金融危机的实际。鉴于此，许多学者提出了新的解释，成为第三代金融危机模型。第三代模型还没有统一的分析范式和研究框架，只是学者们从不同角度揭示出危机的原因。其中，有些学者根据有些外表看来运行比较稳定的经济体也受到危机的严重波及的事实，认为这些国家由于种种原因，金融体系比较脆弱，面对危机表现得不堪一击。因此他们着力于研究金融脆弱的原因和对策，形成了金融脆弱性理论。关于金融脆弱的原因，他们认为可以从金融部门本身#65380;工商业经济实体以及政府政策几个方面探求。 　　 　　一#65380; 金融部门缺陷模型 　　 　　萨奇斯#65380;托奈尔和维拉斯科(J.Sachs#65380;A.Tornell和A.Velasco，1996)认为一个国家如果存在以下三个因素，那么它在金融危机面前就会不堪一击：实际汇率大幅升值#65380;银行体系脆弱以及外汇储备水平较低。这是因为，资本流入期间实际汇率上升就意味着本国货币有贬值的风险；商业银行对私人部门信贷激增会产生投资??信心逆转的风险，因为投资者认为，银行信贷激增必然使得银行资产负债表状况恶化，银行体系会变得脆弱；当资本流入出现逆转时，不仅可能耗尽原有资本流入，而且国内流动债权的持有者也可能将国内债权转换为外汇而逃离，此时衡量一国在恐慌面前的承受能力的就是外汇储备与流动金融资产的比率，这个比率越低，在银行存款人中越可能发生“自我实现”(self-fulfilling)的恐慌。 　　萨奇斯等用一个静态模型描述了这个机制。这是一个简化的模型，忽略了政府行为和私人消费-储蓄行为的跨期替代可能。假定名义汇率为E0，实际汇率是E0/P，P是在短期内固定的国内价格水平与外国价格水平的比率，为简单起见，令P等于1。政府的目标是尽可能保持固定汇率不变，但这一目标只有在外汇储备R不小于净资本流出K时才能实现，而当KR时，政府为了保持目标实际汇率不变，不得不规定一个新的名义汇率ET。这样下期汇率E1就有两种可能： 　　 　　这里的ET是一系列变量的综合反映，诸如贸易条件#65380;贸易水平#65380;金融自由化，以及预期的未来长期资本流动等等。此外，目标汇率还必然反映银行体系的健康状况：如果银行部门基本稳定，政府会把ET设定在长期实际汇率水平e；如果银行部门处在危机之中，政府考虑到高利率的衰退效应有可能导致脆弱的银行破产，为了避免用高利率来维护固定汇率，而选择低于e的实际汇率。假定一个经历过信贷潮(LB)的经济中，银行部门比较脆弱，目标实际汇率可以表示为： 　　 　　可以看出，如果资本流出量超过了外汇储备水平，就会出现汇率贬值，贬值的程度既取决于以前的汇率比长期平均水平高估的程度，又取决于银行贷款增加的程度。 　　这个模型中存在一个奇怪的循环：汇率贬值取决于资本外流水平；而资本外流又取决于预期的汇率贬值程度。第一个方向的循环已经描述过了，第二个方向的循环可以简单描述如下。假定一国银行体系中存在N个拥有k量资产的投资者。投资者的行为准则是：如果预期汇率贬值率D超过θ，则从银行提取资金；如果预期D小于或等于θ，则把资金保留在这个国家。该国的资本外流量可以表示为： 　　 　　综合来看，在以下情况下，一国会发生银行资产负债表危机： 　　 　　这就再次印证了萨奇斯等人的观点：如果一国金融体系的基本因素比较脆弱(实际汇率高估，或银行体系脆弱，或者二者兼具)，再加上国际资产流动较差，这个国家就很容易成为货币危机的受害者。如果一国的这些基本因素比较稳定，龙舌兰效应(Tequila effect)①就可能与它擦肩而过，最多会引起资产