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我国企业年金基金投资中委托—代理关系研究 　　[摘 要] 委托代理理论是现代信息经济学研究的一个重要方面，是现代企业管理理论的产物。在市场经济活动中，由于交易双方所掌握的信息不对称，一方需要寻找掌握更多市场信息的另一方并委托其完成交易，以此降低不确定性风险。本文从委托代理关系入手，分析我国企业年金基金投资中的委托代理关系以及由此产生的问题，通过构建激励和约束机制，达到有效减少逆向选择风险和道德风险的目的。 　　[关键词] 企业年金；基金；投资；委托—代理关系 　　doi ： 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2012 . 23. 023 　　[中图分类号] F840.67；F830.59 [文献标识码] A [文章编号] 1673 - 0194（2012）23- 0036- 02 　　1 我国企业年金基金投资中委托—代理关系特征分析 　　企业年金的受托人与账户管理人、托管人和投资管理人分别形成委托代理关系。在委托—代理关系下，企业年金计划的受托人有权根据实际情况更换账户管理人、托管人和投资管理人，为了得到受托人的认可进而有继续签约的机会，这3类机构必须想法设法，采取降低成本，提高管理效率，提高投资收益率等措施，从而在考虑安全性的前提下形成有效的竞争。此外，在这3类企业年金的代理机构中还要形成相互制衡的机制，以便于相互监督。 　　在企业年金受托人与账户管理人、托管人和投资管理人发生的委托代理关系中，受受托人的委托，由这3类机构对年金资产进行运营管理，这3类机构有责任分别定期向政府监管机构或受托人或受益人出具基金账户管理报告、托管与财务报告以及投资管理报告。在这层委托代理关系中，由于委托人和代理人之间信息不对称，一旦运营管理中出现问题，为了避免惩罚或降级，他们往往会隐瞒实情，在向相关关联方提供的相关报告中，出现虚假信息代替事实的情况。从委托代理关系的本质特征来看，会产生“内部人控制现象”，具体表现为道德风险和逆向选择。 　　2 我国企业年金基金投资委托—代理关系下产生的问题 　　2.1 逆向选择（受托人） 　　逆向选择（adverse selection）又称不利选择，是指在建立委托—代理关系之前，代理人已经掌握了委托人所不知道的信息，???理人有可能利用这些信息签订对委托人不利而对自己有利的合同，这样委托人处于不利的位置上。由此可见，信息不对称是造成逆向选择的条件，造成受托人逆向选择的原因如下：① “经济人”假设。在企业年金委托—代理市场中，受托人在遴选投资管理人时，总期望以支付较低的成本（管理费）找到最合适的投资管理人 ，以实现企业利益最大化（基金的保值和增值）。同样追求利益最大化（管理费）的投资管理人则期望能受到更多受托人的青睐，从而获得更多的管理费用。②合同的不完全性。合同双方行为是有限理性的，难以做到对未来不确定性因素的全局考虑和整体安排，即合同中存在着风险。 　　2.2 道德风险（投资管理人） 　　道德风险（moral hazard）是发生在委托代理合同生效以后，代理人为了实现自己的目标，利用信息上的优势采取不被委托人察觉的“隐藏行动”，而使委托人利益受损并为自己逃脱责任的行为。在企业年金基金投资运营中，委托人的投资利益要依靠投资管理人的投资行为来实现，委托人一般不参与企业年金投资运营的管理决策，这就给投资管理人提供了向委托人隐瞒投资信息和投资行动的机会。 　　3 防范委托—代理风险的激励约束机制的构建 　　3.1 委托代理风险下的激励方案 　　由市场经济中信息不对称的存在而催生的委托代理关系，在委托人和代理人拥有各自的利益目标函数的情况下，委托人必须设计一个恰当的激励约束方案。在这个方案中，代理人既要按照委托人的意志——利益最大化的目标去实施行动，又不能为了己利做出有损委托人利益的事情。但这并不是说代理人要牺牲自身的利益去维护委托人的利益，实际上想要达到的是双方的“共赢”。这个方案必须要满足下面的两个条件：①委托人所选择的这个方案要足以保证代理人愿意参与委托人所设定的这种互动关系。②这个方案足以使代理人只选择委托人希望他采取的那个行动，而不再选择别的行动。 　　根据以上两个条件可以采取的常见激励方案有：①分享剩余索取权方案。企业年金市场中，剩余控制权和剩余索取权的分离往往使得市场投资存在潜在风险隐患，而如果使受托人也能分享到一部分剩余索取权就可以尽量避免这种风险。该方案旨在通过使代理人分享受益人的投资收益的一部分（通常为投资收益的一定百分比），以促使代理人的行为既不会违背委托人的意志，又会顾及市场风险的存在，采取有效措施去分散。代理人的投资回报率越高，其分享的部分也就越大。这是正向激励的方法。②硬性指标方案。该方案旨在通过受托人（一般是企业年金理事会）根据市场的情况制定一个