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IPO定价中信息揭示 　　迄今为止，全球范围内使用最广泛的三种基本的IPO发售机制是：固定价格机制(FixedPrice)、拍卖机制(Auction)和簿记方法(BookBullding)，其中簿记方法也被称为美式累计订单定价方法，这是世界范围内许多国家的股票发行，尤其是大宗股票的初次发行采用最多的方法。 　　累计订单询价一般分为三个阶段。第一阶段，由承销商对拟上市公司进行尽职调查，然后对IPO股票进行估价，并由此确定一个指导性的初始询价范围。但这个区间仅仅是指导性的，最终的发行价格有可能在这个区间之外。第二阶段，展开由发行人、承销商和机构投资者共同参与的路演。这是在发行过程中非常关键的推销活动，一般持续两周左右。在参考询价区间并对新股进行估价的基础之上，机构投资者报出新股申购的价格及在相应价格下愿意申购的新股数量。第三阶段，当承销商通过询价、路演收集到一系列报价和数量等信息后，就能够自主决定最终的发行价格以及给每个机构投资者的配售比例，这就是承销商在定价和配售方面所拥有的“自主决定权”。 　　Benveniste和Spindt教授(1989)最早通过建立模型研究了教授累计订单询价机制中的“自主决定权”与信息揭示的作用。他们认为，承销商可以通过使用“自主决定权”来降低平均抑价水平并增加发行的总收入。在与机构投资者的路演过程中，承销商收集了投资者对该股票的“兴趣暗示”，那么承销商就可以不分配或者只分配很小一部分股票给那些叫价很保守的投资者。这就降低了那些信息富有者故意隐藏或扭曲积极信息的可能性，因为这样做有可能被排除在配售之外。而那些叫价较高的投资者与极愿意显示出积极信息的信息富有者则会得到更多的份额分配。然而，为了保证投资者能够“讲真话”，承销商必须使配售的股票产生抑价。如果承销商不在“桌面上留下一定量的钱”(Ieftno money on the taboe)，就失去了诱导机构投资者揭示真实信息的激励机制。毫无疑问，这个机制能够在降低发行风险、保证发行成功的同时，还能够使承销商选择以合适的价格发行股票；同时，也使得发行者可以选择较为理想的股东结构。但机构投资者给予承销商的信息是否真实，或者说二者间在多大程度上能实现信息对称确实是一个值得研究的问题。本期的两篇文章从IPO定价理论分析和IPO实践操作的角度分别对这个问题进行探讨。在IPO定价理论模型中，供需双方信息揭示的沟通和激励机制成为学者的重要研究主题之一。 　　 　　任何商品的价格决定都是供需双方信息交汇的结果，这在完全竞争市场中表现尤为典型。完全竞争市场是由具有不同信息的拥有者，包括供需双方分散决策从而形成无数交集的网络，所以市场是交换信息的场所，经济主体找到交换方是自我发展的前提也就是交换发生的条件，这种发现是伴随竞争产生的，交换的结果即是信息最后的汇总结果，这就是价格。 　　尽管IPO市场不是一个完全竞争市场，但IPO中的供给方(股票发行者和代表发行者的承销商)和需求方(能够参与定价的机构投资者)仍须遵循价格由供需双方信息交汇决定价格的原则。也正是因为IPO市场是一个非完全竞争市场，因而IPO定价的信息沟通机制是非常特殊的，这在累计订单定价方式表现得尤为明显，诸如研究报告、招股书的非正式版和正式版、预促销、路演、机构投资者的下单报价、发行方或承销商提供的IPO各个阶段的价格区间(包括公司估值价格区间、预促销价格区间和路演价格区间)以及这些区间的上下调整、承销商的簿记档等等都是信息的沟通方式。在IPO市场中发行方和机构投资者的私人信息，以及表现市场大势的共同信息对IPO定价都起着重要作用。由于IPO发行方必须实现信息完全真实和公开，相对而言，怎样揭示和激励需求方尤其是富有信息的机构投资者信息就显得非常重要，因此在IPO定价理论模型中，信息揭示的沟通和激励机制就成为学者研究的主题之一。但鲜有实际证据或实际操作细节展示机构投资者是怎样评价IPO，他们怎样与发行方或承销商互动信息沟通，他们在IPO中怎样报价，以及他们认为影响IPO股份配售的因素是哪些。 　　牛津大学的Said Business Sehool的TimJenkinson教授和Howard Jones教授在2007年完成了一篇非常有意义的文章，《IPO定价和配售：机构投资者的观点概览》(IPO pricing and allocation：a survey of the views of institutionaIinvestors)。他们通过英国的IMA(Investment Management Association)和AIMA(Altemative Investment ManagementAssociation)两个机构的帮助，针对累计订单定价方式的IPO定价和股份配售中机构投资者行为进行了问卷调查。