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国外MBO基本模式 　　从麦克?莱特（Mike Wright）1980年发现管理层收购（MBO）现象，并对其进行比较规范的定义，至今已经20余年了。实践证明，国外的管理层收购在激励内部人积极性、降低代理成本、改善企业经营状况等方面起到了积极作用。 　　 在美国，MBO和杠杆收购在1988年达到了顶峰。美联储1989年的统计调查表明，杠杆收购的融资额已经占了大型银行所有商业贷款9.9％的份额。20世纪90年代初期，随着垃圾债券市场的萎缩以及80年代几宗大交易的失败，杠杆收购的步伐有所放慢。到了90年代末期，杠杆收购和MBO在美国又有了新的发展。统计数据表明0世纪90年代中期，运用管理层收购进行资产剥离的案例占全部资产剥离的比例，已经增长到了15％左右。在英国，管理层收购现象尽管已经出现了一段时间，但是直到20世纪80年代初才被视为一股重要的经济动力，对管理者、企业组织和国民经济发挥重要的影响。到80年代中期以后，MBO作为一种便利的所有权转换形式和可行的融资形式在英国逐渐大行其道。1987年英国MBO交易数量已达300多起，交易额近400亿美元。 　　MBO是企业并购的一种时髦形式，与其他并购一样，融资问题始终是关键所在。MBO是通过向目标公司的经理人员出售股权来解决并购融资问题的。在西方国家，由于MBO可以减免税收、降低交易成本而得以盛行。MBO通过设计管理层既是企业所有者又是企业经营者的特殊身份，试图通过管理层的自我激励机制，以及在高负债的外部约束下充分挖掘企业潜力，实现企业价值的最大化。换言之，MBO最重要的目标是“做大企业蛋糕”，管理层在做大企业的增量中利用融资杠杆获得超额利润，同时也给为MBO提供融资的一方带来高额回报。 　　 　　（一）MBO得以推广的主要原因 　　 　　在过去20多年里，美国有数以千计的MBO案例获得成功。实践证明，管理层是企业兼并过程的最佳买者，而通过MBO完成收购的企业运行效果也最好。在美国，每年都有成千上万的企业分支机构、部门、生产线或整个企业被出售，被出售的企业有业绩良好的，也有经营不善的。这些交易通常是在投资银行的斡旋下通过私人间的谈判或小范围拍卖进行的，购买方主要是同行业的企业、业务互补的企业或企业供货商、产品用户和被售企业管理层组成的联合体。 　　概言之，MBO之所以日趋盛行主要来自于买卖双方的动机。作为卖者，企业的所有者认为MBO能够激发管理层的潜力，从而实现整体效益的最大化；作为买者，企业的经营者希望分享股权以实现利益激励。 　　 具体地说， MBO得以推广有以下几方面原因： 　　1．一些大企业为了突出主营业务以增强国际竞争力，往往将非核心资产或生产线剥离出售给企业或其分支机构的管理层。 　　2．拥有股权和风险资产的管理层通常被认为更具效率。因为这样的管理层在管理中有“再加一把劲”的利益激励，并且还可以通过压缩监督和管理系统来降低管理成本。 　　3．一旦实现从经营者向所有者的角色转化，管理层不仅会更努力工作，还会更加勤勉尽责以提高公司价值。 　　4．投资者越来越精明于投资多元化，而且他们更愿意通过投资于具有不同经营方向的各种企业来实现这种多元化，而不愿意投资于通过整合而具有多元化经营的单一企业。这就为企业的业务分拆提供了市场背景，也为MBO提供了更多机会。 　　5．在过去，只有少数大型的蓝筹公司有资格发行投资级债券来满足购买大企业的要求，通过此渠道融资的企业数量非常少。然而，自从德雷克斯（被称为次级债券之父）启动次级债券以来，非蓝筹公司也有了利用债券进行融资的机会，从而使企业的管理层可能通过资本市场，或向保险公司、养老基金、次级债券或其他战略投资者私募来实现MBO融资。 　　6．战略投资者在购并一家公司时，为了争取目标公司管理层与他们同心同德，通常也会出让部分股权给管理层作为一种“刺激”手段。 　　7．日渐明显的冒险精神和企业家文化也成就了MBO的快速发展。 　　20世纪80年代以来，企业管理层在投资财团的资助下收购他们所经营的企业或分支机构、部门或生产线的现象日益普遍。这种方式即为众所熟知的杠杆收购（LBO），因为收购的资金是以被收购企业的资产或项目的现金流为基础而从外部借入的，收购资金绝大部分通过高级或次级债券募得。但是，由于杠杆收购在敌意收购中要承受负面压力，因此，杠杆收购一般将收购的企业变成私人企业，而将杠杆收购过程称为管理层收购。 　　 　　（二）MBO的资本结构 　　 　　MBO所需资金一般通过发行债券或招募股份予以解决。债券资金一般由保险公司、养老基金、次级债券基金或中间层基金以及其他机构投资者提供，甚至由企业的卖方直接出资，而股权资金则通常由管理层和一个投资集团，如私人股权基金这种专为杠杆收购而设的财团提供。 　　杠杆收