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中小企业融资效率的研究综述 　　摘 要：本文简要介绍了中小企业融资难的背景以及新三板市场的融资状况，并回顾了近几年来国内外关于中小企业融资效率的主要研究文献，并在此基础上分析了目前关于中小企业融资效率的几个主要的研究方法，发现目前虽然大部分学者对于中小企业直接融资效率较低达成了一直，但是在造成直接融资效率低下的原因等方面仍有较大争议。同时在总结相关文献主要结论的同时也发现目前对于新三板市场的融资效率的研究尚处于初级阶段，研究角度不全面偏重于表象研究，亟待深入。 　　关键词：中小企业融资；新三板；模糊评价法；熵值法；DEA 　　融资渠道单一、融资成本高、融资成功率低是目前我国中小企业进行融资的三大特点。拓宽融资渠道，支持和鼓励中小企业的直接融资，积极构建合理的多层次资本都是解决中小企业融资难的途径。 　　2009年创业板开设，着手解决我国中小企业直接融资难的问题，但由于创业板财务门槛较高，很多具有较好发展前景的成长性中小企业并不能够通过创业板实现直接融资的目的。因此，真正意义上为中小企业服务的二板市场是空缺的。而新三板的大力推行正是为了填补这个空白。2013年6月19日，国务院确定将“全国中小企业股份转让系统”的试点扩大至全国，标志着新三板扩容至全国。新三板市场的推出为处于发展初期的中小企业提供了新的融资渠道。 　　随着国家的大力支持，新三板市场发展如火如荼，挂牌企业数量也在迅猛增加，但挂牌企业是否己经享受到市场的福利，得到融资资金，其经营业绩是否得到改善却不得而知。这一问题得到了越来越多的学者的关注，但由于我国新三板扩容时间较短，所以新三板市场的融资效率的研究起步较晚，尚处于初级阶段，因而很有必要对目前学者们对新三板市场融资效率的相关文献进行综述，为以后的进一步研究打下扎实的基础。 　　第二部分将简要介绍新三板的融资情况；第三部分是文章的主体介绍国内外对于中小企业直接融资效率的研究；最后是结论与启示。 　　一、新三板市场的融资情况 　　企业的融资方式一般分为两类：债务融资和权益性融资。债务性融资构成负债，企业要按期偿还约定的本息，而债权人一般不参与企业的经营决策，对资金的运用也没有决策权，权益性融资构成企业的自有资金，投资者有权参与企业的经营决策，有权获得企业的红利，但无权撤回资金。 　　权益性融资包括首次公开募股（IPO）和股权再融资。其中，股权再融资又分为配股和增发。目前，新三板中挂牌公司均是通过定增进行股权融资。根据东方财务统计：2011年，有10家挂牌公司通过定增融资，融资总额为6.4818亿。而在2015年，共有1887家挂牌公司通过定增融资，融资总额达1，273.2661亿元。（见表1） 　　债务性融资主要有银行贷款、债券、租赁等。其中，新三板的债权性融资主要分为股权质押融资和私募债融资。截止2016年3月13日，新三板中共有23家挂牌公司在沪深交易所发行了29只中小企业私募债，融资总额达66.698亿元。自2013年2月8日至2014年6月30日，全国股转系统共有73家挂牌公司办理了82笔股权质押融资业务，质押股数共66009.71万股，融资金额84730万元。 　　二、中小企业直接融资效率研究综述 　　在中小企业融资问题的研究上，国外学者往往侧重于融资方式和融资结构的讨论，少量与融资效率相关的研究围绕上市公司股权融资与经营绩效关系而展开。JainKini（ 1994） 认为，企业在IPO后经营业绩会存在明显的下滑，即企业普遍存在股权融资效率低下的问题， 他们选取1979―1988年间进行IPO的682家美国企业作为样本，以经营现金流与总资产、经营收人与总资产的比值作为经营绩效的评价指标，发现这两项指标在企业IPO之后均呈现明显的下降趋势； LoughranRitter（1995）以1970―1990年间增发新股的美国公司为样本，发现增发后五年内增发公司的平均收益率要远低于同期没有增发行为的公司。综上所述，西方学者普遍认为，上市公司在股票市场上融资后普遍会带来经营业绩的恶化。然而，他们对此的解释多集中于代理成本、融资机会、上市公司利润操纵等方面，这与我国新三板上的中小企业的融资特点存在着较大的差别。Terence Tai-Leung Chong（2013）等研究了中国银行间竞争对中小企业融资效率的影响，发现低集中度能缓解融资的约束，其中股份制银行对缓解这种约束影响较大，城市商业银行次之，国有银行影响不明显。 　　国内学者关于企业融资效率的评价方法的研究主要分为两类：一类采用描述性统计方法；另一类则采用模型研究方法。邓召明范伟（2001）通过对我国1992―1999年间进行IPO的企业在IPO前后三年的各项平均财务指标进行对比发现，通过IPO募集资金虽然可以带来资产规模和主营业务收人的显