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债务结构对上市公司过度投资约束的实证研究 　　摘要：企业不同的融资方式选择可能会导致非效率投资行为，文章从东北上市公司的债务结构入手，运用统计描述和相关的假设检验，得出债务期限结构对东北上市公司过度投资约束效果有显著影响，长期负债对过度投资有强烈的约束效果，短期负债的约束效果则不明显，与国外的研究结果相左；债务来源结构对此无显著影响。 　　关键词：债务结构；过度投资；约束效果；实证研究 　　 　　一、 引言 　　 　　国外对债务可以约束企业的过度投资已经得到证实。国内关于债务对过度投资约束的研究很少，关于债务结构对过度投资约束的研究还处在起步阶段，本文以东北上市公司作为研究对象，选择不同的债务结构指标，运用统计描述和相关的假设检验进行分析。 　　 　　二、 债务结构对过度投资约束的实证检验 　　 　　不同的债务结构对过度投资的约束效果是否存在差异呢？这正是本文要研究的问题，根据东北上市公司债务结构的特点以及指标索取的难易程度，本文考察债务的期限结构和来源结构对过度投资的约束效果。 　　1． 研究假设。我国上市公司的融资结构有着鲜明的特色，独特的融资结构对投资行为的影响有可能与西方国家有很大的区别。结合以往文献的研究，本文提出如下研究假设： 　　假设1，债务期限结构对东北上市公司过度投资约束效果有显著影响； 　　假设2，债务来源结构对东北上市公司过度投资约束效果无显著影响。 　　2． 变量设计。根据假设，本文实证研究选取的变量主要包括： 　　（1）债务结构指标。根据东北上市公司债务结构的特点，债务的期限结构用流动负债比例和长期借款比例表示，债务的来源结构用银行借款比例表示： 　　 　　（2）企业投资增长率（CEG）指标。企业的投资主要表现为长期资产的增加，本文采用企业的资本性支出CE来表示企业的投资，投资增长率表示为资本性支出的增长率： 　　 　　CE=长期股权投资+长期债权投资+固定资产净值+固定资产折旧+无形资产及其他资产合计。 　　（3）资产利润率指标。 　　 　　3． 研究思路。首先，以2002年为基期，计算出该年度的投资增长率，将投资增长率大于0的公司挑出来（共70家），作为我们研究的样本。 　　其次，计算投资年后（2003年，2004年）的资产利润率和净资产利润率的均值，使其与基期进行比较，分出过度投资组与正常投资组。 　　再次，分别比较过度投资组和正常投资组的债务结构指标的均值，通过检验分析该债务结构指标对过度投资是否有强烈的约束作用。 　　最后，为了剔除公司业绩可能受到与基期不同的宏观经济环境的影响，将样本公司的资产利润率和净资产利润率分别减去样本当年的资产利润率和净资产利润率的均值，以该差额相对于基期（2002年）的变化为衡量标准，重新划分过度投资组和正常投资组，再做与上面相同的统计和检验。 　　4． 统计及检验结果。由于有14家公司没有长期借款，故用长期借款比例指标检验时组中样本数相应减少。 　　（1）以资产利润率（ROA）为衡量指标，划分过度投资组和正常投资组，计算指标组均值，并且对两组的债务结构指标均值进行两总体方差是否相等的F检验和独立双样本T检验，检验结果如表1示。（1表示过度投资组，2表示正常投资组） 　　从以上检验结果我们可以看到，无论是以COD、LOD还是以BOD作为债务结构的替代指标，过度投资组与正常投资组的指标组均值在统计上都不存在显著性差异（F检验的P值和T检验的P值都大于0.05），说明不同的债务结构指标对过度投资的约束效果均不明显，没有显著差异。 　　（2）以净资产利润率（ROE）为衡量指标，划分过度投资组和正常投资组，检验结果如表2示。（1表示过度投资组，2表示正常投资组） 　　从以上检验结果我们可以看到，期限结构中以COD作为债务结构的替代指标，过度投资组与正常投资组的指标组均值在统计上不存在显著性差异（F检验的P值和T检验的P值都大于0.05），以LOD进行检验时，F检验的P值小于0.05，组均值相等的假设不成立，说明长期借款对过度投资有较大的约束效果；而来源结构中过度投资组与正常投资组的指标组均值在统计上不存在显著性差异（F检验的P值和T检验的P值都大于0.05），说明银行借款对过度投资的约束效果不明显。 　　（3）为了剔除公司业绩可能受到与基期不同的宏观经济环境的影响，以资产利润率（ROA）与样本均值的差额相对于基期（2002年）的变化为衡量标准，重新划分过度投资组和正常投资组，检验结果如表3示。（1表示过度投资组，2表示正常投资组） 　　从以上检验结果我们可以看到，无论是以COD、LOD还是以BOD作为债务结构的替代指标，过度投资组与正常投资组的指标组均值在统计上都不存在显著性差异（F检验的P值和T检验的P值