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内部控制质量对债券信用利差影响实证研究 　　【摘 要】 文章利用我国2009―2013年间上市公司发行公司债的相关数据，以“迪博?中国上市公司内部控制指数”为公司内部控制质量的衡量标准，研究了发债公司的内部控制质量对债券信用利差的影响，并对影响路径进行了分析。结果表明，公司的内部控制质量越高，其债券信用评级越高、信用利差越低。结合路径分析的结果说明，内部控制质量不仅直接影响了债券信用利差，同时，还通过债券信用评级对信用利差产生了间接影响。在考虑了产权性质因素后，发现非国有上市公司的内部控制质量与信用利差的关系更为显著，表明国有产权性质弱化了内部控制质量对债券信用利差的影响。 　　【关键词】 内部控制质量； 信用利差； 信用评级； 产权性质 　　中图分类号：F230；F272 文献标识码：A 文章编号：1004-5937（2015）20-0049-06 　　一、引言 　　自美国颁布实施《萨班斯―奥克斯利法案》之后，内部控制问题越来越受到各方重视。我国五部委也于2008年联合发布了《企业内部控制基本规范》，并于2010年跟进了《企业内部控制配套指引》。这也标志着我国企业内部控制体系正处于不断规范和完善的进程中。从内部控制的主要目标出发，可以看出，企业良好的内部控制能够合理保证其财务报告及相关信息的真实完整性、企业经营管理的合法合规性，并且能够提高企业经营的效率和效果，促进企业发展战略目标的实现，这也使得资本市场的投资者能够通过了解和分析企业的内部控制情况而减轻其投资风险。 　　在我国的资本市场中，债券融资发展相对较为缓慢，企业一般通过股票发行、银行贷款等方式进行融资，但由于债券融资有融资成本较低、可融资金规模大期限长、流动性较强等一系列优势，近年来发展迅速。尤其自2007年证监会颁布《公司债券发行试点办法》以来，公司债由于其发行价格市场化、无强制担保、资金用途限制较少等特点，颇受资本市场青睐。截至2013年末，中国公司债余额约为14.2万亿美元，规模已超过美国。那么，在日趋增长的债券资本市场中，发债公司的内部控制质量是否会对投资者决策产生影响呢？如果产生影响，那影响路径又是如何？传统经济体制下，内部控制对债券融资成本的影响是否会因为产权性质而有所差别呢？本文基于前人的研究，对这一系列问题进行了分析和探讨。 　　二、文献回顾 　　随着国内外企业内部控制相关规范的颁布和实施，以及企业对内部控制的逐渐重视，学术界掀起了内部控制相关研究的热潮。在内部控制所引发的经济后果方面文献相对丰富，其中就包括内部控制对资本成本的影响。在权益资本成本方面，Hollis Ashbaugh et al.（2009）发现披露了内部控制缺陷的企业具有更高的系统性风险和个别风险，进而其权益资本成本也高于内部控制较为完善的企业。Ogneva et al.（2007）认为内部控制缺陷表明公司会计信息质量低，投资者预期风险会加大，因此公司资本成本将会显著提高，但其实证结果并不理想。在国内，方红星（2011）认为，上市公司自愿披露正面意见的内部控制鉴证报告，向市场传递了公司内部控制和信息质量的积极信号，投资者会对公司的价值和风险作出相对乐观的估计，进而降低上市公司的权益资本成本。李超等（2011）从抑制代理冲突角度分析了内部控制质量对权益资本成本的作用机理并进行了实证检验，结果表明内部控制质量较低的企业其权益资本成本也较低。 　　关于内部控制对债务资本成本的影响方面，Kim et al.（2011）研究表明，高质量的内部控制能够减少债务契约签订的不确定性，并能降低债务契约监督的成本，从而降低贷款利差，有效减少贷款契约中约束性条款的数量。Costello（2011）等学者也有相类似的研究结果。Dan Dhaliwal（2011）认为内部控制缺陷减少了财务信息的可靠性，增加了投资者的估计风险，实证检验也发现如果发债企业存在内部控制缺陷，其债券利差将会显著增加。国内的相关文献中，李晓慧等（2013）认为，公司内部控制质量较高时，债权人会感知到更多的保护信号，因此会放宽债务契约条件。陈汉文和周中胜（2014）也对内部控制质量对企业银行债务融资成本的影响进行了考察。实证表明企业内部控制质量越好，企业所获取的银行债务融资成本越低，同时发现产权性质会对二者关系产生影响。 　　通过对已有文献的回顾，不难发现，在内部控制相关问题的研究中，国外文献相对丰富。在国内研究中，相关文献在权益资本成本和债务资本成本方面均有涉及，但在债务资本成本方面研究较少，而且大部分文献都集中在银行借款等方面，目前为止，鲜有学者针对债券资本市场对内部控制的经济后果进行相关研究。 　　三、理论分析与研究假说 　　在早期的债券融资成本研究中，Merton（1974）提出了结构模型，认为当公司