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大小非减持对我国股票市场估值体系影响 　　摘 要:2005年我国启动了股权分置改革,自2006年起,原非流通股开始逐步解禁,非流通股的解禁势必会对我国股票市场的估值体系形成一定的冲击。本文运用托宾Q理论分析并得出了企业减持的原因。通过整理最近三年影响我国股指的相关因素建立模型进行线性回归并得出结论,我国股票市场的法制仍需健全,尚需政策性措施引导我国股票市场的发展。 　　关键词:大小非减持;股票市场;估值体系 　　中图分类号:F830.91 文献标识码:A文章编号:1008-4428(2010)07-70-02 　　 　　 我国从2005年5月开始股权分置改革,至今已经五年,这期间,中国股市经历了前所未有的牛市,但自2007年11月之后股指却一路下跌,市值严重缩水,进入2010年上半年下滑至2600点左右。这段期间恰是限售流通股份“大小非”步入解禁高峰时期。导致沪深两市股指暴跌的主要原因包括美国次级债危机的负面影响、我国加强宏观调控力度、上市公司业绩下滑和大小非解禁及再融资压力等等,而本文认为最根本的原因是大小非解禁给市场带来的巨大冲击,在这样的背景下,研究中国大小非减持对股票估值体系的影响就变得十分必要。 　　 一、大小非减持对我国股票市场估值体系的理论分析 　　 托宾理论的Q值是指公司的市场价值与公司的资本重置成本之比。如果托宾的Q值高,则相对于公司的重置成本而言,公司的市场价格就高,因此新的工厂投资和资本设备的价格就会低于公司的市场价值。这时,公司就会通过发行股票,获得较高的价格,这个价格会高于公司直接购买的设备和设施的成本,这样公司的Q值就会提高。由于公司只通过发行少量的股票,就可以购买新的投资商品,公司就会增加投资消费。Q比值表明了金融市场对于商品和服务商品的购买的重要影响。据此“Q理论”提出了基于股票价格的波动的货币政策向实体经济的传导机制。 　　 二、大小非减持影响的实证分析 　　 (一)数据来源与回归方程的建立 　　 数据选取2007年1月-2009年12月的各相关变量数据。数据来源于/bencandy-34-38112-1.htm大智慧证券分析软件。 　　 分析大小非解禁压力对于股市的影响,设计变量如下: 　　 被解释变量 chp――上海证券交易所综合指数每月相比上月收盘的涨跌幅。 　　 解释变量 usp――美国道琼斯指数每月相比上月收盘的涨跌幅,这一变量可以从总体上代表国际经济形势的变化。 　　 解释变量 x2――每月国内宏观经济景气指数(预警指数),表示国内宏观经济运行。 　　 解释变量 x3――每月新增大小非解禁股数,表示大小非的减持压力。 　　 解释变量 x4――前一月上海证券交易所综合指数每月收盘的涨跌幅。 　　 解释变量 x5――每月末的市场平均市盈率的倒数,这个变量用来表示市场的估值水平,根据上面的理论部分,价值投资者对股票的需求情况主要受当前估值水平的影响。 　　 根据上面选择的解释变量,本文采用如下回归方程(方程一): 　　 　　 (二)实证检验 　　 1、平稳性检验 　　 使用ADF检验(单位根检验)来检验时间序列变量的稳定性。经过对变量差分的尝试,发现二阶差分的平稳性较好。根据单位根检验结果,除了变量x2在二阶差分后拒绝原假设,其余各个变量经过一阶差分后在不同的显著水平下都拒绝了有单位根的原假设,所以上述变量均为二阶单整序列,可以进一步检验变量间的因果关系。 　　 2、格兰杰因果关系检验 　　 从Yt与其它七个变量Granger因果关系检验结果可以发现,除了变量usp与X4外,其余四个变量均与chp有granger因果关系,故我们剔除变量usp和X4,进行线性回归。即方程(二): 　　 在2007年月以后由于次级债危机引发的全球经济危机导致我国A股指数出现明显波动,但市场信心与经济的衰退无法具体用数字表现出来,故以分段形式分段回归,分别对2007年1月―2007年10月、2007年11月―2009年12月进行线性回归。 　　我们用最小二乘法对2007年1月-2007年10月数据做线性回归结果如下:此时,不但整体解释效果非常好,F统计量在99%的置信度下显著,并且每个解释变量都比较显著。德宾-沃森统计值=2.03。white检验的结果为:取显著水平 =0.05,由于 =7.14 =7.82,故此利润函数在取显著水平0.05,利润函数不存在异方差性。D-W检验结果为:取显著水平 =0.05,查表得dl=0.88,du=1.32,而du2.03=DW4-du,此模型不存在自相关性。得出结果: 　　 　　 下面我们研究2007年10月以后即经济危机出现后我国的大小非减持对股票市场估值体系的回归分析:方程(三)形式如下: 　　 　　 F统