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股权结构合理构建 　　[摘 要]构建合理的股权结构是实现有效法人治理结构的核心。根据我国目前存在的问题，提出现阶段应进行国有股减持，选择现实可行的股权结构，以此作为向股权较为分散的竞争式股权结构过渡的方式。 　　[关键词]合理股权结构 国有股减持 核心股东 　　 　　一、构建合理股权结构的必要性 　　建立现代企业制度的核心问题是建立有效的法人治理结构，而建立合理的股权结构又是有效法人治理结构的核心。关于股权结构问题，王斌，袁琳的治理证明，完全由国有资本控股的股权结构（垄断式股权结构）并不具备效率上的优势；因为全民所有制下的国有资本完全控股，由于多重委托代理关系，使董事会和懂事长只有国有资本的名义代表，公司法人拥有控制权和经营权，却不承担相应的风险与责任，造成廉价控制权下治理的低效率，而国有产权的不能自由流动使这一问题更加严重。Grosssman和Hart（1980）证明，如果公司股份过于分散，没有股东愿意密切监视经理行为，因为监控的费用大大高于监控对个人的回报。Shleier和Vishny的模型证明，股份的相对集中有利于并购市场的有效和完善化。大股东有能力获取监控的回报，从而愿意从事和提供监控，这在分散持股的公司是很难实现的。就合理股权结构问题，王斌，袁琳提出够建竞争式股权结构，即全部股权结构的大部分（60%）由多个股东拥有并控制，股东间所持股份相当。根据经济学上的定义，竞争模式的数量比较多（数量要达到一定的规模，虽然少于完全竞争模式）。 　　而我国目前的现状：国有股比例过大，其减持需一个过程，股票市场的完善更需一个过程，因此，笔者认为，现阶段应先解决国有股权过度集中问题，并够建目前可行的股权结构。随改革的推进和市场的完善及股权的流动，逐步吸纳更多的投资者，向更为分散化的竞争式股权结构过渡。 　　 　　二、国有股权的分散与相对集中的必要性 　　一股独大或国有资本完全控股的股权结构以及完全竞争式股权结构并不具备效率上的优势，眼下有必要先解决国有股份过度集中和股权自由流通问题，然后构建目前可行的股权结构，随改革的推进和市场的完善及股权的流动，逐步向竞争式股权结构过渡。 　　（一）国有股的减持 　　国有股的减持本质是打破国有资本完全控股的股权结构，改变国有股一股独大格局，同时本着“国有股减持与全流通同步”的原则，实现产权的自由流动，这是建立合理的股权结构的前提。因为：第一，只是减持国有股，才能使国有资本的减持部分让位于未来的股权投资者，否则，无法实现让度。第二，只有使产权自由流动，才能有效保护法人股东和个人股东的利益，有效实现控制市场和资本市场对经理层的监督。 　　对于减持国有股的方式可借鉴的有以下几种： 　　1．股份回购。股份回购指上市公司从股票市场上购回本公司一定数额的发行在外的股票。 　　2．经营者股票期权和员工持股计划。 　　3．管理层收购。管理层收购是指公司或母公司的管理层利用自筹、借债方式所融资本购买本公司的股份，从而改变公司所有结构、企业内的控制权格局以及公司资产结构的金融工具。 　　4．国有股配售。国有股配售指国有股股东将所持的不流通的国有股份出售给流通股东，同时赋予这部分股份以流通性行为。1999年推出此方案后，虽然效果不能令人满意，但它在以后的国有股减持工作中仍具重要意义。 　　5．零息回购转债。零息回购转债指以发行零息可转换债券所募集的资金用于回购国有股，以一定的比例将债券转换为上市公司的流通A股。这种方式还未付诸实践，当可为我国的国有股减持工作提供思路。 　　另外，还有其它一些方式，如可交换债券方案、国有股投资基金方案以及协议转让、折股上市、国有股有条件上市、C股市上的建立等越来越受到人们的关注。 　　（二）现阶段股权结构方案的选择 　　能立即建立较为分散化的竞争式股权结构固然最好，但目前有许多限制因素：第一，国家既想使国企走向产权结构分散化，却又害怕丧失控制的力量（魏杰语）。第二，中国其它投资者的培养，尤其是长期投资信心的培养，非一日而可（当然政府指派的投资者不算，他们仍有国有性质，并不独自承担风险与责任）。第三，股票市场及资本市场的培养需循序的渐进，目前尚处于成长阶段，成熟要有一个过程，切勿“拔苗助长”。 　　鉴于以上诸多原因，既要实现股权分散化又要保持一定程度上的集中，笔者认为如下股权结构具有现阶段的可行性，可作为向较为分散的竞争式股权结构的过渡方式。 　　由46个包括国家股东、法人股东（必须具有独立地位）、机构投资者以及个人大股东在内的较大股东（他们形成核心股东）控制的股权结构（股权占60%80%），最好让其他股东的股权比例占第一位，而国有股权比例位居第二或第三，可能是现阶段改进公司治理机制的低成本，具有可操作性的方案。此方案的前提是：一是几个较大股东之间