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股权结构财务风险与公司绩效实证研究 　　【摘要】 本研究主要利用统计科学方法建立财务预警模型，尽可能在公司尚未发生财务危机前，提前预测出公司可能发生财务危机的机率，达到事前预警作用。研究发现：董监事实际持股10%，内部董监事股权集中，增加法人持股、避免会计师更换与设置独立董监事，增强内部监控与公司治理能力，可提高股东权益报酬与公司绩效；内部董监事股权集中，表示内部人利益掠夺诱因较强，因此尽早设置外部独立董监事提高内部监控能力，可提高公司治理能力与公司绩效，降低公司发生财务危机的可能性。 　　【关键词】 股权结构 财务风险 公司绩效 相关性 　　一、引言 　　公司经营目的是增加市场附加价值（Market Value Added）使利润最大化。股份有限公司的特色是指经理人的经营权与股东所有权分离，以提高经营绩效。随着所有权形式的转变会产生代理问题（Agency Problems），这包括：企业同时拥有经营权与所有权，以降低代理成本；由于大股东集中度增加而带来大股东持股比例的增加。 　　许多研究利用不同的衡量指标来验证公司绩效与股权结构的关系。这些研究主要以托宾Q值作为公司绩效的衡量指标，但也有少数是以会计获利率为指标，但均以管理层的持股来衡量股权结构。大部分的研究都在探讨股权结构与公司绩效的关系。采用管理层持股比率作为研究变量，所谓管理层包括董事、高层主管等。本研究发现先前的研究对股权结构处理存有不合理之处，主要是股权结构不仅应视为内生变量，而且有些投资者基于不同的立场会使其持股决策也不同。公司股东主要有外部股东、董监事和经理人，外部股东对公司的经营和监督影响力十分有限。 　　传统代理理论（Agency Theory）探讨股权结构与公司绩效相关性，主要包括利益收敛假设、利益掠夺假设。利益收敛假设（The Convergence-of-interest Hypothesis）认为管理者持股比率越高，与股东目标越趋于一致，因此将降低权益代理问题，进而能提升公司的价值。部分学者认为，从公司监督角度而言，给予经理人较高的持股对公司绩效有正面影响。一些学者探讨了资本结构、股权结构与公司绩效的关联性，发现股权结构与资产报酬率呈显著正相关，而管理者股权与股票报酬也呈现着正相关。利益掠夺假设认为管理者持股比率越高，为了巩固其职权即私利，可能选择对股东不利方案，而降低公司绩效。因此为了股东利益，应减少经理人持股。国外有学者认为当股权越集中于管理层，公司绩效越差；国内也有学者从股权结构探讨企业融资问题，研究发现股权越集中的企业，越会选择较为不利的银行贷款。 　　二、研究设计 　　1、资料来源。本研究范围期间，研究样本以危机事件发生时间为准。危机研究期间为2008―2011年。在取样过程中，取危机事件发生前一年（T-1）、前二年（T-2）、前三年（T-3）资料，以2005―2008年资料为准。选取38家危机企业资料为发生财务危机公司样本，采用Breave的原则以有针对性的进行抽样，而非进行随机方式抽样。正常公司选取38家，合计76家，进行Logit回归模型分析。 　　2、变量选择。本研究利用财务比率与非财务的股权结构、公司治理资料，建构财务危机预警模式。所使用的财务变量，由财务报表分析经常使用的五大部分及财务比率构成，非财务比率则由财务资料中个别公司基本资料、会计师查核意见、股权结构、董监事持股等构成。选取财务变量28个，非财务变量8个，合计36个自变量。 　　3、实证模型假设。本研究采Logit回归分析模型，探讨股权结构与公司绩效相关性，建构企业财务预警模式。首先是常态性检验（K-检验）。本研究采用无母数统计的K-S（Kolmogorov-Smimow）检验法，显著水准α=0.05的假设下，针对各个变量分别进行常态性检验，假设如下。H0：财务比率分配为常态分配；Hl：财务比率分配为非常态分配。若计算得到的P值0.05，则拒绝H0，接受H1，也即财务比平等分配为非常态分配。其次是财务危机公司与正常公司的平均数检验，这同样采取无母数统计进行鉴定。显著水准α=0.05为检验标准，检验假设如下。虚无原始假设H0：两群体财务比率的平均数相同；H1：两群体财务比率的平均数不同。若计算所得的P值0.05，则拒绝H0，接受H1，也即财务危机公司与正常公司两群体财务比率的平均数不同。 　　三、基本统计量与实证结果分析 　　1、样本资料常态性检验。由前一年至前三年的36个变量比率发现，常态性鉴定中有23个变量在公司发生财务危机前三年度连续呈现不显著，表示接受原始假设H0，为常态分布，其余13个变量接受对立假设H1，为非常态分布。这表示，本研究选用非常态性假设的Logit模型，可避免导致模型检验的偏颇，能建立效果较好的企业财务预警模式。 　　2