产品市场竞争管理层持股和过度投资关系探讨.docVIP

产品市场竞争管理层持股和过度投资关系探讨 　　内容摘要：现在的研究大多是孤立地考察产品市场竞争、管理层持股激励和过度投资两两之间的关系。本文基于中国转型时期制度背景，考察产品市场竞争、管理层持股激励和过度投资在这三个方面的关系。研究结果表明，管理层持股能够对过度投资产生抑制作用。而随着产品市场竞争的加剧，管理层持股对过度投资的抑制作用越好。这一结论意味着在当前中国的制度背景下，要抑制过度投资有必要继续完善上市公司的内部治理结构；与此同时，在我国特殊的制度背景下存在诸多问题、而相应改革进展缓慢这一前提下，可以通过降低进入壁垒等方式加强产品市场竞争，从而有效抑制管理层的过度投资行为。 　　关键词：产品市场竞争 管理层持股 过度投资 　　引言 　　投资决策作为公司三大财务决策之一，是公司的核心财务问题，也是影响宏微观经济运行和资本市场的重要因素。由于所有权与经营权的分离，当经营者拥有公司的投资决策权时，委托方与代理方之间的利益不一致引发经营者的机会主义动机，从而使企业投资行为产生扭曲，导致企业的过度投资行为。我国大部分上市公司终极控制权为国有（刘芍桂，2003）。国有上市公司的股权特征使得管理者将证券市场视为低成本的融资来源，甚至利用在资本市场上的融资特权掠夺财富（陈晓等，2003）。因此，我国上市公司面临的代理问题更严重，过度投资行为表现应该更加普遍。严重的代理问题成为侵害广大投资者、阻碍中国资本市场发展的重大问题。我国上市公司近年来数量不断增长，上市公司从股市募集了大量资金，但是使用状况却很差，不断出现盲目多元化、扩大规模等过度投资行为，导致上市公司经营绩效下降，有悖于企业价值最大化的根本目标，损害了股东的利益，阻碍了我国证券市场的健康发展。 　　在现代财务理论中，激励不足是代理冲突的根源之一，Jensen和Meckling（1976）指出，股东与经理人之间存在着目标利益相悖的代理冲突，企业投资行为往往体现经理人目标而非股东价值最大化，这种代理冲突会导致管理层的过度投资行为，人们普遍认为企业过度投资行为是导致投资无效的重要原因之一。管理层持股作为解决现代公司代理冲突的重要机制， 在使股东和管理者利益最大限度保持一致、缓解二者之间的激励不相容发挥了重要作用。唐雪松等（2007）、周中胜（2008）、潘敏（2002）研究管理层持股与过度投资关系认为，目前增加管理层的持股比例有助于实现股东与管理层之间的利益趋同，减轻企业管理层的过度投资冲动。在研究我国管理层激励对过度投资的治理问题时不能不考虑外部治理机制—产品市场竞争。我国处于转轨经济加新兴市场化时期，产品市场竞争呈现日益集中的趋势，在面对日益激烈的产品市场竞争时，正如Shleifer和Vishny（1997）所说，尽管产品市场竞争可能是世界上通向经济效率最有力的力量，但它是否需要借助于重要的内部公司治理机制来对经理层的过度投资行为施加影响呢？竞争的加剧，股东应如何激励管理层呢？ 　　研究设计 　　（一）研究假设 　　1.是否存在过度投资。由于股东经理代理关系的存在，公司经理一般具有控制更多资源的过度投资冲动。代理问题越严重，过度投资行为越严重，投资现金流相关敏感性水平越强。结合我国特殊的制度背景，为国企改革服务是证券市场建立的重要初衷，上市公司大多由国企改制重组而来，相当一部分上市公司最终仍由政府控制，上市公司股权结构仍然是国家主导型的。在大股东所有者缺位以及中小股东搭便车的情况下，“内部人控制”现象较为普遍。上市公司关键性决策权力往往通过非正式机制发挥作用，服从行政命令的上市公司压力更加具体和现实。另外，由于我国并不存在完善的经理人市场，针对经理有效的激励和约束机制并没有普遍建立，很多上市公司的经理由政府任命，行政官员身份特征浓于职业经理人特征。因此，在机会主义动机作用下，上市公司经理的代理成本中利用企业自由现金流追求规模，建造“企业帝国”问题更加严重。因此，我们提出假设： 　　假设一：我国上市公司普遍存在过度投资。 　　2.管理层持股与过度投资。当经理人持股比例低于100%时，经理增加其努力要承担全部成本却不能获得由其追加努力所创造的所有收益；而当经理增加在职消费或偷懒时，他能享受公司的全部剩余资源，风险与责任不匹配，由此代理问题产生（Jensen和Meckling，1976），随着经理持股比例的增加，由于成本分摊效应，股东与经理之间的代理成本会降低，抑制了经理的过度投资冲动。由于现阶段我国上市公司经理持股比例普遍较低，远没有达到使其自身地位牢固的水平，对提高公司的经营效率没有帮助，因此，增加上市公司经理持股主要表现为利益趋同效应。国内对经理持股的作用进行研究，王霞和张国营（2007）研究发现，管理层持股和企业长期投资效率正相关。可以认为，越有效的股权激励